多阶段投资范文（精选11篇）

多阶段投资 第1篇

关键词：委托-代理,分段投资,激励机制

风险投资通过集合投资筹措资金, 以组合投资方式分散投资风险, 通过管理增值赚取利润, 是一种高风险、高收益的投资, 在其运作过程中存在高度信息不对称, 主要表现为隐藏信息;而投资人委托代理人进行管理, 以期望有较好的收益时, 容易出现隐藏行为[1]。因此, 投资人无法清楚地了解到基金管理人 (即代理人) 的能力, 而且不能准确辨别出基金管理人的努力水平。为了避免道德风险, 必须对所投资项目进行有效控制, 现在分段投资已成为最常用的基本策略[2]。另外, 在委托代理的合同设计上, 普遍认为有效的工资应该和绩效挂钩[3,4]。如何科学地对风险投资的分段投资做出决策已成为学术界普遍关注的热点问题之一, 它可以使期望收益最大化, 并降低投资风险。

很多专家和学者对分段投资问题进行了不同程度的研究。Admati and Pfleiderer讨论了对称信息下分段投资的决策问题[5];Gompers探讨了分段投资中的监督与投资优化问题[6];刘正林研究了风险投资家连续投资情况, 并给出了投资的安全边界, 为投资决策提供依据[2];Cumming等从实证方面对分段投资进行了不同程度的研究, 认为采取分段投资可以减少信息的不对称性[7];贝政新提出由于基金管理人具有持续经营的需求 (其中含有声誉机制的作用) , 采用动态博弈比较模型分析, 就更加接近现实基金运作方式[8];Yee利用动态规划的方法研究分段投资决策, 给出了每一阶段是否继续投资的决策条件等[9];林玲等利用经济增加值 (economic value added, 简称EVA) 方法来研究风险投资分段投资最优激励问题[10]。但是对于多个投资者和管理人的多阶段动态投资博弈则没有讨论。

本文对分段投资最优激励问题进行分析研究, 在单个投资者与基金管理人之间博弈的基础上加入另一个基金管理人, 构成双重博弈, 建立合适的模型对这种投资模式进行探讨。

1 基本模型背景和假设条件

基金是通过发行基金单位, 集中投资者的资金, 由基金托管人托管, 由基金管理人管理和运用资金的一种利益共享, 风险共担的集合投资方式。我们在这里把基金持有人的团体总和视为投资人A, 基金管理者将资金投资到他们选定的证券投资组合中去, 以获得预期收益。那么投资人和基金管理者将构成委托代理关系。

投资人A将资金分开投资给两个基金管理人B和C, 采用分段投资的策略, 在阶段t总的投资资金为It, t=1, 2, , 两个基金管理人分别进行组合投资undefined和组合投资undefined。我们认为只要基金管理人B和C在t阶段为委托人A带来的收益Rt与预期收益Ut+1之和大于0, A就会继续投资, 直到Rt+Ut+10 (为计算与推导的简便, 我们认为此时Rt=Ut+1=0) 。

对于委托人A来说, 此项委托代理的结果可以分为以下3种情况:

i) B和C都经营成功 (相对于基准组合获得超额收益) , 此时A得到Rt>0;

ii) B和C只有一人成功, 此时A得到的收益为αtRt>0, 0<αt<1;

iii) B和C都经营失败 (相对于基准组合未能获得超额收益) , 此时A得到Rt=0;

委托人在t阶段对基金管理人B和C设定一份报酬激励契约方案如下:

i) 如果B和C都经营成功, 那么A为他们提供的总工资为m0+mRt, 每个基金管理人都得到 (m0+mRt) /2, 其中, m0是固定费率 (基本工资) , mRt是与绩效相关的激励工资, 0

ii) 如果B和C只有一人成功, 那么A为他们提供的总工资为m0+mαtRt, 成功的基金管理人可以得到β (m0+mαtRt) , 1/2<β1, 失败的基金管理人可以得到 (1-β) (m0+mαtRt) ;

iii) 如果B和C都经营失败, 那么A为他们提供基本工资m0, 两人各分得m0/2。

2 单人博弈分析

按照上述工资激励设计机制, 对于基金管理人来说, 获得成功经营后的工资必然要比失败经营后得到的工资高。我们可以认为基金管理人的P (成功|努力) >P (成功|不努力) , 不失一般性, 将基金管理人的得益矩阵 (单人博弈) 描述为表1, 努力水平记为et, 则利用期望收益值法来判断:

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因为E (et>0) >E (et=0) , 所以努力工作是上策均衡, 所以理性的基金管理人在接受投资人委托后都会选择努力工作, 在这种机制的设计下是可以避免道德风险的。

注:括号中为每种情况出现的概率

3 双人博弈模型

由上面分析可以知道, 基金管理人的努力水平et>0, 故在B和C都努力工作的已知条件下, 两者的得益矩阵为表2所示:

虽然A不能观察到在t阶段基金管理人B和C的努力程度如何, 但是他能观察到投资项目第t阶段成功与否。设Pt为投资项目第t阶段成功的概率, 显然, Pt=Pt (et) 受基金管理人努力程度影响, 满足0Pt (et) 1, 且P′t (et) >0, P″t (et) <0;基金管理人的努力成本为Ct (et) ≥0, 且C′t (et) >0, C″t (et) >0。

在t阶段的预期收益受到t+1阶段的预期收益的影响, 这是一个动态Stackelberg博弈模型, 投资人设计激励报酬机制, 然后基金管理人采取相应的行动, 故投资人可以看做是领导者, 下面我们可以对此模型进行均衡结果分析。

4 博弈的均衡结果分析

投资人与代理方签定合同, 直到Rt+Ut+1<0, 投资人认为已无正的收益, 便不再对原基金项目及其管理人进行投资, 合同解除。虽然委托代理关系必然是有限期的, 但是由于最后一次的委托代理活动会在什么时候并不知道, 所以我们可以认为它是无限期的。

假设Ut是A从t到最后合作阶段的预期总收益, Vt是B和C从t到最后合作阶段的预期总报酬。在任意t阶段有Rt+Ut+1>0 (若只有一个代理方成功时, 则为αtRt+Ut+1>0) , 即A只有在第t阶段的预期投资回报为正时他才会继续投资, 也可看作Ut>0。

综合以上的定义和分析, 得到如下方程:

Ut=Pundefined[Rt- (m0+mRt) +Ut+1]+2Pt[1-Pt][αtRt- (m0+mαtRt) +Ut+1]- (1-Pt) 2m0 (1)

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由于V1t和V2t相等, 所以这里只对V1t关于et求导, 得到一阶最优条件为:

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(5-3) 式中的et=et *

整理后可以得到:

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对于等式 (4) , 令它右边的式子为undefined

根据Pt (et) 和Ct (et) 凹凸性, 易知f′ (et) >0, 也就是说undefined是随着et的增加而增加的, 这表明基金管理人经努力获得每单位成功的概率所需要付出的成本是递增的。

现在来看 (4) 等式的左边, Pt具有非减性, 所以 (1-Pt) Vt+1是递减的, 结合等式右边的递增性, 所以m[ (1-2αt) Pt+αt]Rt必须要是递增的。如果undefined, 那么要求式子 (4) 成立, 就必须要有Rt是递增的一系列值, 这给我们很大启示, 因为Rt的递增性对于委托方和代理方都很有益, 或者说是双方所追求的目标。

若基金管理人B和C中的一人经营成功时, 便可以维持undefined, 得到的收益大于两人都成功时所获收益的一半, 这表示成功的管理人选择的投资组合业绩优秀, 以较少的投入带来较高的收益, 形成高效率投资方式。但是否将全部资金都投资给该管理人会得到超过Rt的收益呢, 其实未然, 因为羊群行为并非能够带来预想的高收益。面对现今的投资市场, 我们更追求高效科学的投资方式, 而避免盲目的投资行为, 所以说, undefined为我们提供了一个很好的判断标准。

5 双代理与单一代理的比较

在单一代理的情况下, 容易知道委托人的期望收益为:

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那么, 结合 (4-1) 式, 经计算整理得到:

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所以当2αt-1>0, 即undefined时, 恒有:

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此时, 委托人-双代理的模式, 要比委托人-单代理的模式带给投资人更多的预期收益。两个基金管理人的竞争机制, 会促进业绩优秀的投资组合的出现, 而风险分担的机制, 又可以提高投资人收益为正的概率, 所以总的来说, 双代理的模式要优于单一代理的模式。

6 依据模型的进一步探讨

根据 (1) 式, 当et=et*时, 我们对Ut关于Rt和求导, 得到:

undefined

当undefined时, 随着Pt的变动, undefined是呈二次函数曲线变化, 最高点处

undefined

再结合图1表示的 (8) 式的曲线变化趋势, 很容易知道, 对于undefined是递增的, 将曲线的一部分描述在图2中, 可以很清楚地看到变动趋势。也就是说, 每一单位的即期收益所带来的未来预期收益是不断增加的。这和现实也完全相符, 基金管理人通过努力获得投资组合成功的概率越大, 投资人、基金托管人以及社会各界对于该投资的前景都会有较乐观的估计, 对基金管理人的信心也会增加, 此时, 投资人乐意投资, 资金运转情况良好, 边际未来预期收益必然是递增的。

8 建议及问题

在本文的委托-代理模型里, 我们采用分段投资, 纳入了两个代理人进行分析, 发现投资项目的收益情况是否达到αt>1/2对投资者的收益有很大影响, 若一方代理人成功的情况下便已达到αt>1/2, 那么投资者的动态收益值是递增的, 每一单位的即期收益所带来的未来预期收益也是不断增加的。

双代理与单一代理的比较可以说明, 投资于两个基金管理者并设计合适的激励机制, 会比投资单个基金管理者有更好的投资回报收益, 这也启发我们, 对投资基金进行分段投资时, 一旦投资基金的收益情况达到αt>1/2, 便应该转而另觅投资基金, 这样才可以达到更高的投资效率, 根据模型的进一步探讨, 从图2可以很清楚的看到, 每一单位的即期收益所带来的未来预期收益是不断增加的, 也就是说, 动态的一系列正的收益值, 将会给该投资项目带来美好的前景。

如果投资人资金足够大的时候, 可以持续分段投资给两个或更多个投资基金, 若存在过度投资现象, 将会对投资基金的发展产生不利影响。所以, 投资人在多阶段投资进程中, 应该密切关注αt的值, 避免出现低效率投资的出现。而且, 从市场角度分析, 若对某投资组合的投资过多, 造成供求不平衡, 将会直接导致投资组合的市场价格降低, 给基金持有者带来损失。

本文在研究投资者的收益时, 笔者在t阶段的收益值采用了Rt、αtRt和0三个离散的值, 如果能找到合适的连续型函数表达式来描述其收益值应该是更好的, 这是本文的不足之处, 值得更深的研究与发现。

参考文献

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[2]刘正林, 徐伟宣.风险资本多阶段投资决策分析[J].中国管理科学, 2002, 10 (2) :1-5.

[3]盛积良.委托组合投资管理之PBF合同研究[D].成都:电子科技大学, 2007.

[4]褚俊虹.基于EVA指标的薪酬激励制度分析[J].学术论坛, 2008 (4) :98-101.

[5]ADMATI A R, PFLEIDERER P.Robust financial contractingand the role of venture capitalists[J].Journal of Finance, 1994, 49 (2) :371-402.

[6]GOMPERS P A.Optimal Investment, Moitoring, and theStaging of Venture Capital[J].Journal of Finance, 1995, 50 (5) :1461-1489.

[7]CUMMING D J, MACINTOSH.Venture Capital InvestmentDuration in Canada and the United States[J].Journal of Mul-tinational Financial Management, 2001, 11 (4-5) :445-463.

[8]贝政新.基金治理研究[M].上海:复旦大学出版社, 2006:119-207.

[9]YEE K K.Opportunities knocking:residual income valuationof an adaptive firm[J].Journal of Accounting, Auditing, andFinance, 2000, 15 (3) :225.

人丑多读书,人穷多投资 第2篇

中国自改革开放以来发生了翻天覆地的变化，除了经济、文化、政治上的转变，还有人们的价值观也在发生着改变。所有人都认为太穷就会被看不起——其实穷人产生自卑心理是个很正常的现象，但是从另一个方面来说，看不起穷人，恐怕才是价值观的扭曲。

中国流传一句俗话，“人丑多读书”，后来在金融界，又流传了另外一句话——人穷多投资。很多人就会产生疑惑了，我已经很穷了，拿什么投资呢？

我有一个朋友，姓名就不透露了，我叫他小陈。小陈是个地地道道的“负二代”，父母都是打工族，到了自己，现在依然是打工族。后来我向他推荐好车贷，他在通过了解之后，我帮他制定了一个投资计划。每个月固定拿出四千块钱投资到好车贷，三年之后，通过好车贷的高利率，现在小陈已经拥有了自己的私家车。对于一个月薪只有几千块钱的城市人来说，能够做到他这样确实很不容易。

明石投资:产业阶段投资论 第3篇

这无疑是一个好成绩，尤其是对2009年才成立的明石投资来说。成立不到三年，明石已经投资了十几个项目，且是通过国家发改委资格审查备案的22家创业投资管理机构之一，已取得社保基金和保险资金的管理资格，可以发起设立产业基金。

和当前大多数投资机构主要关注成长期和成熟期项目不同，明石投资几乎打通了整个投资产业链。“我们的链条包括种子期、初创期、上升期和成熟期的企业。如果资本市场整合企业分为五个阶段，以后并购就是第五个阶段，我们现在也在进行这方面的尝试。”

种子期的项目虽然所需资金量少，但是风险最大；并购基金虽然在国外发展已经十分成熟，黑石集团、凯雷集团、K K R以及德州太平洋集团等都是全球知名的从事并购基金业务的私募股权投资公司，但在国内，并购基金的发展却一直比较冷清。在接受《英才》记者采访时，高峰表示，明石投资全产业链布局的底气在于其投资理念——产业阶段投资法，从产业发展阶段的角度，去发掘和投资在不同产业、不同发展时期中最有价值的企业。

分阶段投资法

几乎所有投资机构都打算在七大战略新兴产业中掘金，明石投资亦不例外。

那么，如何来看待和寻找这些产业中的投资机会呢？明石投资将这几个产业分成了几个阶段。第一个阶段即产业处于供不应求的状态，多晶硅的发展就是一个例子。2005年，多晶硅行业的国际需求非常大，但是国外又不能生产，而国内也仅有新光硅业一家公司有生产能力。供不应求的结果，使得多晶硅价格达到了500多美元一公斤，新光硅业的投资很快就全部收回来了。在这个过程中，多晶硅生产厂家从生产到制造、到最后生产出成品甚至达到量产至少需要两到三年的时间。

在这个时间窗口里能够供应产品的厂商能很快获得暴利，这时产业进入第一阶段。投资此阶段需要眼光，因为很难判断谁是最后的赢家。一般来说，风投投资获益较大的基本都在第一个阶段，或者是后面讲到的第三个阶段。

两年之后，新光硅业之外的多晶硅企业开始大规模上马，产能迅速增加，而国际需求却很平稳甚至略有下滑趋势，整个多晶硅的价格就从500多美元一公斤降到了50美元。此时，众多投资了多晶硅的公司就会陷入进退两难的境地，大量的固定资产投入，不做不行，而做了又会亏损，在这种局面下，财富蒸发就非常厉害。第二阶段的主要特征是，供给量上来了，需求也仍然很大，但是由于供给量上升的速度超过了需求增长的速度，如何控制成本就成了关键。哪些企业能够在这个竞争阶段把自己的成本做到同行最低，那么就有可能进入到第三个阶段。

第三个阶段即寡头竞争，或为垄断竞争阶段。进入这个阶段之后，一般来说剩下的企业不会太多了。剩下的这两三个企业整体来讲成本、规模和市场占有率都比较接近，谁也不会在价格上打压同行。投资这个阶段的企业最主要是看成本控制等核心竞争力。

“在明石的投资过程中，不管是投资什么行业，都要服从我们的产业阶段论。”高峰说，对应不同的阶段，明石投资对投资期望值的要求也会做相应调整。种子期的预期收益率高，因为变动大，如果其技术在国内有独占性、在国际上有领先性或者商业模式在国内比较独特，明石投资后的预期收益是100倍；而初创期的企业预期收益是20—30倍，上升期、创业期的企业收益是10倍，而成熟期的企业预期收益期望值是3—5倍。

PE洗牌关键年

近些年，不同于明石投资全产业链通吃的布局，大部分P E都将精力集中在了赚钱效应最明显的成熟期项目上。然而，在高峰看来，这种模式可能会在今年出现一次大调整。

当前投资界有一个共识，那就是二级市场中小板、创业板的估值已经很高了，而上市企业的供给量却丝毫没有减少的迹象。“我认为今年可能是整个PE市场洗牌的一个关键年，这可能是一个大概率事件”，在高峰看来，以后中小板和创业板的整个估值会往下走，因为供给量的增加会把小股票的价格压下来，总体价格市盈率也会被压下来。这对高价入场的P E来说，无疑是一个很大的打击。

一般情况下，PE投资一个项目后，至少需要两年才能上市，如果现在以目前二级市场的价格作为基准进场的企业，在其两年之后上市之时，极有可能遭遇整个创业板市场估值下降的风险，那么这些公司的资金和信誉都有可能因此而沉没。

如果将整个PE市场也拿明石投资的产业阶段论来分析，当前的PE市场正处于第二阶段，即处于一个深刻调整的过程中。其第一阶段，应该是2000年左右，受创业板即将开启的影响，当时很多国内外的投资机构纷纷投资创业板项目，结果创业板一直没有开。直到2008年下半年，创业板千呼万唤出来之后，大部分中资的投资机构都死掉了。

不过，这或许能给一些并购基金提供机会。创业板的开启是我国资本市场一个质的变化，而第二个质的变化还在于，当前整个证券市场的规模发展壮大了很多。既然有了较多的上市公司存量，PE投资的项目就不一定非要通过IPO的方式退出，在高峰看来，并购就是其中一个选择。“其他投资项目可以通过被上市公司收购兼并等手段注入到上市公司里，用这种比较市场化的方式同样可以实现资产的证券化。”

多阶段投资 第4篇

在电力市场环境下,风力发电项目投资面临着众多的不确定因素:发电量的不确定、上网电价的不确定等。传统的投资项目评价方法如净现值(NPV)方法是确定性的项目投资评价方法,其主要的弊端是没有考虑有关投资项目内外的信息变化性和项目技术上的不确定性。当前电力项目投资评价方法有很多[1,2,3],而实物期权(ROA)法[4]对不确定环境下的项目投资评价有着很好的适用性,因此得到越来越多的企业和学者的重视。

国内外学者在应用实物期权法研究电力项目投资方面取得了一系列的成果。文献[5]使用BlackScholes模型对电源建设投资进行决策分析;文献[6]基于实物期权法,对抽水蓄能电站在投资过程中面临的不确定因素进行了模拟,并将实物期权法与NPV法进行了对比;文献[7]在实物期权法的框架下,通过对小水电项目生产规模和投资额的模拟,得到项目的实物期权价值和最优电价区间;文献[8]基于实物期权理论,研究分析了光伏并网发电项目的投资补偿问题;文献[9]考虑电力市场环境下发电投资灵活性的特点,提出了发电投资决策的灵活性分析框架,并以扩展的NPV作为灵活性策略评估指标,应用实物期权理论对投资策略进行评估。

然而,现有的研究大多只考虑单一阶段的单个不确定因素的投资。风力发电项目从前期可行性研究到建成一般分成几个阶段,而每个阶段都有其特定的一个或多个风险;由于风能的随机性、波动性特点,其发电功率是随机变动的,这就导致年发电量的波动;在电力市场环境下,上网电价也是随机波动的[10],而风力发电项目的低碳收益也存在一定的不确定性,这就进一步加剧了投资的风险。

本文提出一种在电力市场环境下风力发电项目的多阶段、多不确定因素的投资决策框架。对风力发电项目投资中的多个不确定因素进行建模,并利用蒙特卡罗模拟和二叉树的方法,提出了求解此类投资决策模型的方法和步骤,并与NPV方法做了比较。

1 多阶段复合实物期权决策框架

某公司计划在某地投资建设风力发电项目,项目预计分为4个阶段:可行性研究与环境评价阶段、项目核准阶段、项目一期投资阶段、项目二期投资阶段,见图1。

设项目在可行性研究和环境评价阶段投资额为I0,时间跨度为1 a;在项目核准阶段投资额为I1,时间跨度为1 a;在项目一期投资阶段的投资为I2,时间跨度为2 a;在项目二期投资阶段的投资为I3,时间跨度为2 a。项目一期收益现金流在第0年末的折现值为V1,项目二期收益现金流在第1年末折现值为V2,项目一期收益率的波动率为σ1,项目二期收益率的波动率为σ2,无风险利率为rf。

根据以往项目经验和专家判断,可以得到可行性研究与环境评价阶段及项目核准阶段进入下一阶段的成功概率。

若项目核准阶段的投资成功,则为管理层提供了一个在第2年初进行一期投资的看涨期权决策。此看涨期权的资产价值为V1,执行价格为I2,到期期限为1 a。若项目一期投资阶段的看涨期权得以执行,则得到一个在第4年进行二期投资的看涨期权,其资产价值为V2,执行价格为I3,到期期限为2 a。

此项目包含以下几种类型的期权:放弃期权,在一期投资后可以放弃二期投资;序列看涨期权,在项目的每个阶段结束后,都可以决定是否投资下一阶段,即欧式看涨期权。

电力市场环境下,此风电项目投资过程中每年发电量、上网电价、低碳收益都变化,下面分别建模。

1.1 风电项目发电量的变化模拟

风机的发电功率受风速、风向等多种因素的影响,呈现随机性、波动性的特点,导致风电场每年的发电量也是变动的[11,12]。项目当地的风速和风机的功率曲线对于风机发电量起着关键作用,故在本文中,只考虑这2个主要因素。

风速分布一般为正偏态分布,用于拟合风速分布的模型很多,其中两参数Weibull分布被普遍认为适于对风速作统计描述,风速v的Weibull分布概率密度函数可表达为:

其中,λ为尺度因子,k为形状因子。

在此分布下对风速随机取值,可得某天的随机风速曲线,每天分为24个时间段,每个时间段为1 h,图2为一周内风速情况模拟。

根据风机自身的功率曲线来计算其功率。本文所采用的风机具有以下特性:当实际风速小于切入风速或大于切出风速时,输出功率为0;当实际风速在切入风速与额定风速之间时,输出功率与风速间成三次函数曲线关系;当实际风速超过额定风速而小于切出风速时,输出功率近似为恒定输出,图3为某国产1 500 k W的风机功率曲线。

风电场年发电量的计算公式可表示为:

其中,rFOR为强迫停运率;N为电厂风机数量;T为年发电小时数;P軌i(v)为风机的功率曲线,v的分布满足式(1);Δt为风速监测时间间隔,本文中取为1 h。

式(2)不能直接用解析的方法求出[13],需要对功率曲线进行分段线性拟合,本文采用蒙特卡罗模拟方法进行求解。

已知项目所在地的λ、k时,按照式(1)的概率密度函数对风速每小时进行一次随机取值,按照式(2)进行模拟运算,加总之后的风电场年发电量呈现正态分布特征。图4所示为使用水晶球软件对某地区风电场年发电量模拟5万次后得到年发电量的分布情况。

所以,风电场年发电量可视为服从正态分布:

其中,μE为年发电量的均值,σE2为年发电量的方差。

1.2 上网电价的变化模拟

在电力市场化的情况下,各发电企业通过竞价交易决定电力上网价格,所以每天的上网电价都是各发电企业互相博弈的结果。

为了简化计算,本文假设所有风力发电机组的出力均被电网消纳,并且按照市场价格进行结算。

下面假设电价的变化服从几何布朗运动[10,14,15,16],满足如下方程:

其中,P为上网电价;μ为上网电价变化率的期望值;σP为每年上网电价的标准差;ε符合均值为0、标准差为1的正态分布;Δt为时间间隔,在本文中取为1 h。

其指数形式为:

其中,μ-1/2σP2为偏移量,为了简化计算,在本文中取为0。μ和σP的值可通过对电力市场的交易数据的统计分析得到。

1.3 低碳收益的变化模拟

低碳收益主要是由于碳交易产生的清洁能源机制(CDM)收益及由于节能而带来的其他收益,其中以CDM收益为主。

风力发电的CDM项目通过碳市场交易出售经证实的减排量(CERs)获得收益。据世界自然基金会(WWF)研究报告,风电项目的CDM收益占风电总投资的10%左右[17],CDM收益将风电项目的平均内部收益率从6.81%提高到9.00%。因此,风力发电CDM项目的实施能显著提高风电项目的经济效益。

在合同期内,国际买家购买风电场的碳的价格一般很少变动,影响CDM收益的主要因素为每年的CERs,而CERs的变化与发电量高度相关,符合正态分布。但由于CDM项目的交易成本、管理风险等诸多不确定因素的存在,使得这部分收益的不确定性增加,本文利用较接近正态分布的三角分布进行模拟,通过对发电量的分析和专家判断,得出最大、最小、最可能3种状态下的低碳收益,从而构建低碳收益的分布,其概率密度函数为:

其中,a为最小值,b为最大值,m为最有可能值。

则低碳收益的分布表示为:

其中,T表示三角分布,aclean为每年的最小节能收益,mclean为每年的最可能的节能收益,bclean为每年的最大节能收益。

1.4 其他参数确定

综合以上各项参数,则风力发电项目的收益现值公式为:

其中,CF为年费用支出;rT为应缴纳的各种税的税率总额,包括增值税、所得税、教育附加税、城市建设维护税等;r为项目基准收益率;T1为项目可行性研究、核准和建设期;T2为项目的运营期。

2 多阶段复合实物期权模型求解

对于涉及多个不确定变量的多阶段复合实物期权的价值,Black-Scholes模型不能很好地进行计算[18],而二叉树方法对于复杂的多阶段实物期权价值的求解有着很好的适用性,故本文采用二叉树方法求解。

2.1 二叉树方法求解

在项目开始后的每一步,在Δt时间段内,项目的价值V将以p的概率上升为V+(u V)或以(1-p)的概率下降为V-(d V),本文假设为了求得每个阶段的实物期权价值,在求得每个期权的波动率σ后,采用以下公式计算风险中性概率p:

在项目进行一期投资之后,产生的收益现金流折现到第1年末,得到V1;经过Δt=1 a后,以p1的概率得到V1+(u1V1),以(1-p1)的概率得到V1-(d1V1);对项目二期投资的预计收益现金流折现到第2年末,得到V2,对二期投资进行正推操作时,V1保持不变,在第3年末以p2的概率得到V2+(u2V2),以(1-p2)的概率得到V2-(d2V2);同理,在第4年末得到V2++(u22V2)、V2+-(u2d2V2)、V2--(d22V2),详见图5。

进行逆推求解时,从复合期权的二叉树由后向前推导,见图6。

对于最后一列节点,采用以下规则:

其中,C2++、C2+-、C2--为二叉树最终节点的值,其前一列的节点C2+、C2-通过式(13)求得。

继续进行逆推,从而可以求得C2的期权价值,见式(14)。

从而得到C1的值,见式(15)。

进而可求得整个项目的期权价值C。

对于每个阶段的期权价值有大于零或等于零2种可能的结果,只有其期权价值大于零才可执行此阶段的期权。

2.2 项目收益率的波动率的模拟计算

利用实物期权法对项目投资进行评价,项目总体收益率的波动率是个非常重要的参数,直接影响到项目的实物期权法的计算结果。在估计金融期权收益率的波动率时,由于历史数据充足,使用历史数据进行计算相对容易。而对于风力发电项目,这方面的数据相对较少,故采用项目未来现金流预测数值模拟获得[18,19]。

其具体步骤为:

a.通过项目现金流量表,计算出项目第0年的现值PV0、第1年的现值PV1以及第1年的净现金流量A1;

b.在现金流量表中引入各不确定因素,并利用式(14)对不确定因素按照其分布情况进行抽样取值,计算得出项目期望基准收益率r赞的概率分布,r赞的分布的标准差σ即为项目收益率的波动率。

3 风力发电投资决策

通过对风力发电项目中的发电量、上网电价等不确定因素进行建模,该模型充分考虑了风力发电项目投资的多阶段、多个不确定因素的实物期权特性。对这种类型的风力发电项目投资决策进行分析评价时采用以下步骤。

a.求不确定因素的参数。通过对项目当地多年的气象条件观测数据分析和项目的风机选型,得到参数λ、k、rFOR、P軌i(v),从而求得μE、σE2;并通过实行电力市场后的电价数据得到参数σP。根据类似项目经验得到aclean、mclean、bclean。

b.确定投资各个阶段的参数。确定项目各个投资参数I0、I1、I2、I3,并根据项目投资现金流量表求得V1、V2。通过以往项目经验和专家意见对项目的可行性研究和环境评价及项目核准2个阶段的成功概率进行估计。

c.求项目基准收益率的波动率。通过使用2.2节方法求得项目一期、二期收益率的波动率σ1、σ2。

d.投资决策。根据多阶段复合期权求解方法进行正推和逆推运算,求得整个项目的实物期权价值C,当C>0时,项目可行;否则项目不可行。

4 算例

4.1 基本数据

我国某地拟建一个风力发电场,决策模型的各参数如下:风电场采用国产某1 500 k W风机,其功率曲线见图3,一期、二期各规划50台风机,rFOR=0.05;二期的λ=7.9,k=2.7,μE=0.230 366 639 GWh,σE2=0.002 191 474;aclean=1 980万元,mclean=2 000万元,bclean=2 020万元;CF=4 500万元;I0=300万元,I1=100万元,I2=70 000万元,I3=70 000万元,rT=38.5%,基准收益率为r=10%,rf=5%;一、二阶段成功概率分别为70%、80%。

4.2 项目的NPV决策方法

假设项目运营时间可以无限长,以1 a为时间间隔,由4.1节中数据计算得出的项目现金流及NPV值见表1。

万元

可见,由传统的NPV方法计算出的项目的NPV值为[(198+164)0.8-91]0.7-300≈-161<0,所以当采用NPV方法时,此项目不可行。

4.3 多阶段实物期权方法

根据式(16),使用水晶球软件进行5万次蒙特卡罗模拟,得出r赞的标准差σ1=σ2=0.16。由式(9)(11)计算各个参数得:u1=u2=1.174,d1=d2=0.852,p1=p2=0.620,V1=63 855万元,V2=63 855万元。

根据2.1节所述解法,通过式(12)(15)求得项目的实物期权价值,计算过程见表2。

经上述计算得C1=6 598万元,整个项目的实物期权价值C=(6 5980.8-91)0.7-300≈3 331(万元),因此项目可行。

可见,当项目投资过程中存在多个阶段、多个不确定因素时,利用复合实物期权方法对项目进行决策评价,能够使在NPV方法下很难量化的不确定因素得到很好的评估,提高项目决策的科学性和灵活性。

5 结语

本文在多阶段复合期权的框架下,对电力市场环境下的风力发电项目投资过程中的各类不确定因素进行建模,通过蒙特卡罗模拟和二叉树的方法,求得项目的复合期权价值,具有一定理论和现实意义。

摘要：在电力市场环境下,建立风力发电项目多阶段、多不确定因素的复合实物期权决策框架。根据风力发电项目投资过程中存在的不确定因素的特征,分别建立发电量、上网电价、低碳收益的随机变化模型;通过使用蒙特卡罗模拟法和二叉树方法,提出求解多阶段、多不确定因素的风力发电项目的投资决策的模型和求解步骤。通过实例对所提方法实现步骤进行了说明,并将所提方法与净现值(NPV)法进行了对比,结果证明了所提方法的优越性。

多阶段投资 第5篇

摘要： 随着风光互补发电技术的发展，储能单元已成为风光互补发电系统的重要组成部分，储能单元的优劣将直接影响到系统的整体性能.针对风光互补发电系统自身的特点，提出了基于风光互补发电系统的铅酸蓄电池多阶段充电控制策略.通过对不同阶段充电控制策略的控制调节，可以使蓄电池在环境发生变化时仍然可以得到合理有效的充电效果；通过合理的转换和控制电路使风能与太阳能资源得到最大限度的存储与利用；通过系统仿真与实验验证了蓄电池多阶段充电控制策略的合理性与可实施性.

关键词： 风光互补； 储能； 多阶段充电； 控制策略

中图分类号： TK 01+9文献标志码： A

随着能源与环境问题的日益突出，新能源的开发与应用日益受到国际社会的广泛关注.作为传统的新能源产业，风能与太阳能已成为新能源领域技术最成熟、最具产业化和规模化的行业.同时，风光互补发电系统亦存在资源的间断不平衡性﹑不稳定性的特点，需要配备相应的储能设备保证系统供电的稳定性与持续性.因此，储能系统的好坏将直接影响到风光互补发电系统的整体性能[1].

1风光互补发电系统组成

典型的风光互补发电系统总体结构如图1所示，其中：Us为太阳能电池板的输出电压；Uw为风机的输出电压；Uo为经前级DC/DC转换后风光互补系统的输出电压.其总体结构主要由电能产生单元、系统控制单元、前级DC/DC变换单元、后级逆变单元以及储能单元组成.

由于风光互补发电系统的多变性，风光互补发电也具有能量密度低、稳定性差和随机性大的特点，容易造成供电不连续和电能质量波动，因此一般需要配置相应容量的储能设备维持系统的稳定性[2].

储能单元在风光互补发电系统中的作用主要有：

（1） 将风光互补发电系统所产生的部分能量有效地存储起来，使能源得到充分的存储与利用.

（2） 改善电能质量，维持系统的稳定.在风光互补发电系统中，太阳光照强度与风速的变化都会使系统的能量输出不稳定，造成电能质量波动.储能设备的加入可改善风光互补发电系统输出电压质量，解决电压跌落、供电中断等电能质量问题.

（3） 在风机与光伏电池同时无法正常工作，不能正常提供电能时，储能装置可以起到过渡作用，为系统提供相应电能以保证系统工作的连续性.

因此，储能系统的好坏将直接影响到风光互补发电系统的性能.在实际的风光互补发电系统中，储能单元又是最易受损﹑消耗的部分.获得最佳的储能系统成为风光互补发电系统设计的重要组成部分[3].

2铅酸蓄电池多阶段充电控制策略

由于风光互补发电系统具有随机性和不稳定性的缺点，因此，采用传统的铅酸蓄电池充电方法[4]，如恒流充电﹑恒压充电，会降低蓄电池的充电效率，甚至造成蓄电池充不满电的现象，严重影响风光互补发电系统的整体性能[5].因此，本文在基于小型风光互补发电系统特点的基础上，将铅酸蓄电池的充电过程分为四个阶段：激活充电（涓流充电）、主阶段MPPT（基于最大功率跟踪）充电、均衡恒压限流充电和浮充充电（小电流保持）.四个阶段充电曲线如图2所示[6-7]，其中：U为蓄电池的充电电压；I为蓄电池的充电电流；T0-T1、T1-T2、T2-T3、T3-T4依次为四个阶段的持续时间.

蓄电池各阶段充电控制策略为[8]：

2.1激活充电

当对铅酸蓄电池进行充电时，控制系统首先开始采集风光互补发电系统输出端的端电压，选择合适的电能供给系统对蓄电池进行充电，同时对蓄电池的端电压进行采集.如果蓄电池的端电压低于某一限定电压值，则开启激活充电模式，同时说明蓄电池处于深度放电状态或可能处于受损状态.为避免充电电流过大造成“热失控”，在本阶段实行小电流激活模式，这样有利于激活蓄电池内反应物质，部分恢复受损的蓄电池单元.在激活充电阶段，蓄电池端电压开始缓慢上升.当蓄电池端电压上升到能接受大电流充电的阈值时转入第二阶段的充电过程.

2.2主阶段MPPT充电

本文所设计的小型风光互补发电系统中风力发电系统与太阳能发电系统是两个独立的发电模块，可进行单独的充电控制.风力发电系统受风速影响波动性比较强，光伏发电系统相对比较稳定，因此在充电过程中优先选用光伏发电系统作为蓄电池的基础充电系统.只要最大功率下的输出电流小于蓄电池可以接受的最大充电电流，则采用基于最大功率点的充电方式；如果风机和太阳能电池板所提供的充电电流大于蓄电池所能接受的最大充电电流，则开启风机卸载电路，舍弃一部分风机功率，维持充电电流不超过蓄电池最大充电电流.随着充电的进行，蓄电池端电压将逐渐升高，当达到规定阈值电压时，停止基于主阶段的蓄电池充电策略，转入下一充电阶段.

2.3均衡恒压限流充电

在此阶段，蓄电池仍未充满（蓄电池容量约为80%），但是为了避免充电电流过大造成电池极化，对蓄电池采用恒压充电方式.随着蓄电池容量增加，充电电流将逐渐减小.当达到浮充充电流阈值时（约为0.01～0.015 C），则表示蓄电池已基本充满.此时，均衡恒压限流充电模式结束，转入下一充电阶段.

2.4浮充充电

在浮充充电阶段，蓄电池已基本处于充满状态.在此阶段继续采用恒压控制（充电电压稍低

于均充电时电压）模式，以恒压小电流促进蓄电池的氧复合循环，补偿前级蓄电池瞬时大电流及自放电所造成的电池容量的损失，提高蓄电池的性能及使用寿命.

3蓄电池多阶段充电控制策略仿真

为了验证设计思路的可实施性和正确性，本文基于Matlab软件的Simulink仿真平台构建相应的蓄电池多阶段充电控制策略仿真实验平台[9].

设计中采用48 V铅酸蓄电池作为风光互补发电系统的储能装置.在蓄电池四阶段充电仿真实验中，设定蓄电池初始电压为44 V，MPPT充电阶段开始时阈值电压设定为46 V，在MPPT充电阶段充电电流设定为4.5 A，恒压阶段电压阀

值设定为55 V.蓄电池四阶段充电电路仿真波形如图3所示，其中t为蓄电池充电时间.

从图3可以看出，蓄电池充电时，基本可以按照所设定的充电策略进行.当达到相应充电阶段的阈值电压时，可以平缓地过渡到下一充电阶段.因此，蓄电池四阶段充电策略基本可以保证对蓄电池进行平稳的充电，实现各阶段的有序切换，验证了该充电策略的正确性.

4实验分析与验证

由于蓄电池容量相对比较大，完成一次完整的充电过程需要相当长的时间，这对数据采集工作带来了很大的不便.因此，本实验中，在天气晴朗时采用太阳能电池板对蓄电池进行充电[10].实验对象为4块相互串联的12 V/20 Ah铅酸蓄电池.铅酸蓄电池充电实验所耗时间约为6 h，每隔 15 min对蓄电池端电压进行一次实验数据记录，实测数据如表1所示.蓄电池充电过程中实测电流曲线如图4所示.

测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V

5结论

从实验数据与实验波形中可以看出，蓄电池多阶段充电控制策略可以基本实现对蓄电池多阶段充电过程.在进行充电实验之前，铅酸蓄电池初始端电压为45 V.因此，开始时首先对蓄电池实行补充充电.随着端电压逐渐升高，开始以系统的最大输出功率对蓄电池进行充电，此时充电电流基本保持不变，蓄电池端电压开始以较快的速度上升.随着蓄电池端电压逐渐升高，充电过程将逐渐趋于平缓，此时充电电流将逐渐下降.总体来说，蓄电池多阶段充电控制策略基本可实现对蓄电池进行多阶段充电控制，在各充电阶段过渡过程中也可保证对蓄电池进行平稳的充电.蓄电池多阶段充电控制策略可保证在充电初期能激活修复蓄电池，使蓄电池更经久耐用，在蓄电池充电末期不过充，又能达到充满的目的.

参考文献：

[1]JOERISSEN L，GARCHE J，FABJAN C，et al.Possible use of vanadium redoxflow batteries for energy storage in small grids and standalone photovoltaic systems[J].Journal of Power Sources，2004，127（1-2）：98-104.

[2]辛光明，刘平，王劲松.风光储联合发电技术分析[J].华北电力技术，2012（1）：64-66.

[3]张学庆，刘波，叶军，等.储能装置在风光储联合发电系统中的应用[J].华东电力，2010（12）：1894-1896.

[4]朱松然.蓄电池手册[M].天津：天津大学出版社，1998.

[5]贾英江，王立冬，王维斌.铅酸蓄电池充电方法初探[J].电源技术，2001，25（1）：27-28.

[6]陈海，晁勤，戴训江.独立光伏发电系统充放电控制策略[J].可再生能源，2009，27（3）：7-10.

[7]虞媛，杨金明，姜红超.风光互补路灯系统中蓄电池充电控制策略[J].微处理机，2011（6）：77-79.

[8]廖金华.一种针对铅酸蓄电池的新型智能三阶段充电系统的设计与实现[D].成都：电子科技大学，2011.

[9]李军徽，焦健，严干贵，等.铅酸蓄电池三阶动态模型的仿真研究[J].东北大学电力学报，2013，33（1）：103-108.

[10]柳厚田，周伟舫.充电电压对铅蓄电池及其电极性能的影响[J].复旦学报：自然科学版，1988，27（1）：45-52.

值设定为55 V.蓄电池四阶段充电电路仿真波形如图3所示，其中t为蓄电池充电时间.

从图3可以看出，蓄电池充电时，基本可以按照所设定的充电策略进行.当达到相应充电阶段的阈值电压时，可以平缓地过渡到下一充电阶段.因此，蓄电池四阶段充电策略基本可以保证对蓄电池进行平稳的充电，实现各阶段的有序切换，验证了该充电策略的正确性.

4实验分析与验证

由于蓄电池容量相对比较大，完成一次完整的充电过程需要相当长的时间，这对数据采集工作带来了很大的不便.因此，本实验中，在天气晴朗时采用太阳能电池板对蓄电池进行充电[10].实验对象为4块相互串联的12 V/20 Ah铅酸蓄电池.铅酸蓄电池充电实验所耗时间约为6 h，每隔 15 min对蓄电池端电压进行一次实验数据记录，实测数据如表1所示.蓄电池充电过程中实测电流曲线如图4所示.

测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V

5结论

从实验数据与实验波形中可以看出，蓄电池多阶段充电控制策略可以基本实现对蓄电池多阶段充电过程.在进行充电实验之前，铅酸蓄电池初始端电压为45 V.因此，开始时首先对蓄电池实行补充充电.随着端电压逐渐升高，开始以系统的最大输出功率对蓄电池进行充电，此时充电电流基本保持不变，蓄电池端电压开始以较快的速度上升.随着蓄电池端电压逐渐升高，充电过程将逐渐趋于平缓，此时充电电流将逐渐下降.总体来说，蓄电池多阶段充电控制策略基本可实现对蓄电池进行多阶段充电控制，在各充电阶段过渡过程中也可保证对蓄电池进行平稳的充电.蓄电池多阶段充电控制策略可保证在充电初期能激活修复蓄电池，使蓄电池更经久耐用，在蓄电池充电末期不过充，又能达到充满的目的.

参考文献：

[1]JOERISSEN L，GARCHE J，FABJAN C，et al.Possible use of vanadium redoxflow batteries for energy storage in small grids and standalone photovoltaic systems[J].Journal of Power Sources，2004，127（1-2）：98-104.

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[7]虞媛，杨金明，姜红超.风光互补路灯系统中蓄电池充电控制策略[J].微处理机，2011（6）：77-79.

[8]廖金华.一种针对铅酸蓄电池的新型智能三阶段充电系统的设计与实现[D].成都：电子科技大学，2011.

[9]李军徽，焦健，严干贵，等.铅酸蓄电池三阶动态模型的仿真研究[J].东北大学电力学报，2013，33（1）：103-108.

[10]柳厚田，周伟舫.充电电压对铅蓄电池及其电极性能的影响[J].复旦学报：自然科学版，1988，27（1）：45-52.

值设定为55 V.蓄电池四阶段充电电路仿真波形如图3所示，其中t为蓄电池充电时间.

从图3可以看出，蓄电池充电时，基本可以按照所设定的充电策略进行.当达到相应充电阶段的阈值电压时，可以平缓地过渡到下一充电阶段.因此，蓄电池四阶段充电策略基本可以保证对蓄电池进行平稳的充电，实现各阶段的有序切换，验证了该充电策略的正确性.

4实验分析与验证

由于蓄电池容量相对比较大，完成一次完整的充电过程需要相当长的时间，这对数据采集工作带来了很大的不便.因此，本实验中，在天气晴朗时采用太阳能电池板对蓄电池进行充电[10].实验对象为4块相互串联的12 V/20 Ah铅酸蓄电池.铅酸蓄电池充电实验所耗时间约为6 h，每隔 15 min对蓄电池端电压进行一次实验数据记录，实测数据如表1所示.蓄电池充电过程中实测电流曲线如图4所示.

测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V测试时间蓄电池端电压/V

5结论

从实验数据与实验波形中可以看出，蓄电池多阶段充电控制策略可以基本实现对蓄电池多阶段充电过程.在进行充电实验之前，铅酸蓄电池初始端电压为45 V.因此，开始时首先对蓄电池实行补充充电.随着端电压逐渐升高，开始以系统的最大输出功率对蓄电池进行充电，此时充电电流基本保持不变，蓄电池端电压开始以较快的速度上升.随着蓄电池端电压逐渐升高，充电过程将逐渐趋于平缓，此时充电电流将逐渐下降.总体来说，蓄电池多阶段充电控制策略基本可实现对蓄电池进行多阶段充电控制，在各充电阶段过渡过程中也可保证对蓄电池进行平稳的充电.蓄电池多阶段充电控制策略可保证在充电初期能激活修复蓄电池，使蓄电池更经久耐用，在蓄电池充电末期不过充，又能达到充满的目的.

参考文献：

[1]JOERISSEN L，GARCHE J，FABJAN C，et al.Possible use of vanadium redoxflow batteries for energy storage in small grids and standalone photovoltaic systems[J].Journal of Power Sources，2004，127（1-2）：98-104.

[2]辛光明，刘平，王劲松.风光储联合发电技术分析[J].华北电力技术，2012（1）：64-66.

[3]张学庆，刘波，叶军，等.储能装置在风光储联合发电系统中的应用[J].华东电力，2010（12）：1894-1896.

[4]朱松然.蓄电池手册[M].天津：天津大学出版社，1998.

[5]贾英江，王立冬，王维斌.铅酸蓄电池充电方法初探[J].电源技术，2001，25（1）：27-28.

[6]陈海，晁勤，戴训江.独立光伏发电系统充放电控制策略[J].可再生能源，2009，27（3）：7-10.

[7]虞媛，杨金明，姜红超.风光互补路灯系统中蓄电池充电控制策略[J].微处理机，2011（6）：77-79.

[8]廖金华.一种针对铅酸蓄电池的新型智能三阶段充电系统的设计与实现[D].成都：电子科技大学，2011.

[9]李军徽，焦健，严干贵，等.铅酸蓄电池三阶动态模型的仿真研究[J].东北大学电力学报，2013，33（1）：103-108.

多阶段投资 第6篇

关键词：风险投资机构,分阶段投资,投资策略,投资绩效

1 前言

获取高额回报是风险投资机构投资风险项目的终极目标, 因此, 如何提升投资绩效成为风险投资行业理论家和实践界关注的热点问题之一。风险投资活动中因严重的信息不对称而导致的道德风险等委托代理问题, 使得高风险的风投市场变得更加不确定, 进而影响高投资绩效的实现, 因此分阶段投资因具有缓解代理风险作用而引起了学者们的广泛注意。Kaplan研究表明, 分阶段投资有助于风险资本家收集项目发展潜力信息, 监控企业进程, 避免将资金投向质量不高的项目[1,2]。Cumming与Mac Intosh研究表明分阶段投资可以减少信息不对称的程度[3]。Bienz与Hirsch的研究表明, 不确定性程度越高、信息非对称越严重、监督难度越大、创业者的人力资本越关键以及企业的有形资产越少, 风险投资采取阶段融资的可能性越大[4]。谷涛、庞明的研究认为, 分阶段投资是降低逆向选择和道德风险有效的契约设计[5]。安文通过对分阶段投资与一次性投资的比较分析, 发现分阶段投资既能降低风险投资家的投资风险, 又能减轻道德风险, 同时还能激励企业家更加努力地工作[6]。

分阶段投资对投资绩效有重要影响。Dimov与De Clercq的研究发现, 风险投资机构的投资阶段的集中程度与投资失败率负相关[7]。Tian的研究表明, 分阶段融资对所资助的风险企业的上市具有促进作用[8]。Matusik和Fitza研究认为, 分阶段投资对风险投资机构多样化和绩效之间的U型关系起调节作用, 即相比较于投资阶段越靠后, 投资阶段越靠前的U型关系的调节关系越强[9]。李严等通过研究发现, 选择特定阶段进行专业化投资对投资成功率具有积极影响, 而分阶段投资和联合投资与投资成功率呈负相关关系[10]。

虽然已有研究已经注意到了分阶段投资对投资绩效的影响, 并对分阶段投资在缓解信息不对称程度与委托代理风险方面的作用进行了深入分析, 但纵观已有研究, 仍存在以下不足:第一, 直接研究分阶段投资与投资绩效关系的文献很少;第二, 结合我国风险投资实践检验分阶段投资与投资绩效的关系更是少见。本文认为有必要研究分阶段投资对投资绩效的影响, 主要基于以下原因:第一, 分阶段投资是风险投资机构降低投资风险、提高投资绩效的重要策略。第二, 分阶段投资对风险投资机构的投资绩效有重要影响。第三, 由于中西方经济、法律、制度等方面的差异, 国外的研究结论未必适用于中国。基于此, 本文首先从理论层面分析了风险投资机构分阶段投资策略对其投资绩效的影响, 并提出研究假设;然后, 以CVsource数据库2003年1月1日至2012年12月31日的数据为研究样本, 对研究假设进行实证检验。

本文的贡献主要在于:第一, 不同于以往研究主要采用问卷调查方法获取有关风险投资机构的投资决策信息, 本文利用CVsource公开数据库中的相关数据, 构造能够刻画风险投资机构已经付诸实践的分阶段投资决策结果的变量。第二, 与以往研究主要关注分阶段投资的动因与作用不同, 本文主要分析分阶段投资对投资绩效的影响, 其影响机理有助于我国风险投资机构优化分阶段投资策略。

2 理论分析与假设提出

2.1 风险投资机构的分阶段投资对其投资绩效的正向影响

2.1.1 分阶段投资对缓解委托代理问题具有重要作用

首先, 在风险投资过程中, 如果项目没有达到风险投资机构预定的阶段目标, 风险投资机构保有控制所投资的风险企业的期权 (放弃或追加投资) , 这一期权的存在不仅可抑制风险企业家的逆向选择行为, 同时还可以降低投资风险、提升投资效应[1,2]。其次, 分阶段投资使得风险资本家能够收集有关项目发展潜力信息、监控企业进程并动态配置各项权利, 有助于风险投资家避免将资金投向坏的项目, 有助于对风险企业家形成有效的约束, 减少由于决策不当所造成的潜在损失[1,2,3]。第三, 阶段投资减少了由于无效的维系所带来的损失并且为风险投资家创造了一个退出的选择。项目的风险越高, 对风险投资家而言, 这种退出的选择价值越大[1]。

2.1.2 分阶段投资有助于缓解“套牢”问题

在风险企业发展过程中, 风险企业家由于自己独特的人力资本而使项目增值, 在风险投资过程中, 当风险投资资金注入到风险企业后, 风险企业家因可通过声称为了追求个人职业更好发展要离开风险企业, 有能力“套牢”风险投资家[11]。通过阶段投资方式, 可在任何给定时点减少风险投资机构对风险企业的投资数量, 进而使得风险企业家的人力资本得以随着企业的物质资本而逐渐体现出来, 降低企业家离开风险企业的动机, 可有效解决风险企业家对风险投资家的“套牢”问题。

2.1.3 分阶段投资对风险企业家具有有效的激励和约束作用

风险企业经营良好的情况下, 通过分阶段投资方式可以避免投资初期对股权的过分稀释, 在接下来的融资轮次中, 风险企业的股份可以以更高的价格卖出, 促使风险企业家努力经营;如果风险企业经营不善, 风险企业在后续融资时只能以更低的价格或更高的比率稀释管理者权益, 甚至放弃投资, 关闭风险企业。

基于以上理论分析, 本文提出如下假设:

假设1:风险投资机构的分阶段投资程度越大, 其投资绩效越好。

2.2 风险投资机构的分阶段投资对其投资绩效的负向影响

尽管分阶段投资可以使风险投资家在对风险企业家私人信息与努力程度认识不足的情况下, 通过灵活运用投资权来监督和约束风险企业家的筹资权, 降低风险企业家侵害风险投资者权益的机会, 进而抑制他们的机会主义和不作为倾向, 降低代理成本, 增强投资收益, 但分阶段投资也会给风险投资机构和风险企业带来一定的成本。

一方面, 分阶段投资使得风险投资机构在每一轮投资之前都需要投入大量的时间和精力去调查风险企业, 并进行谈判、重新起草新的契约合同, 这些都将增加风险投资机构谈判与契约成本[8], 在一定程度上抵消分阶段投资的积极影响;另一方面, 对于项目质量并不高的风险企业而言, 他们往往利用假账来“粉饰”短期效益, 以获得风险投资机构的下一轮投资, 进而对质量好的项目造成投资不足的现象[12], 最终不利于风险投资机构获得高的投资绩效。

基于以上理论分析, 本文提出如下假设:

假设2:风险投资机构的分阶段投资程度越大, 其投资绩效越差。

3 研究设计

3.1 数据来源

本文所用数据来源于CV source数据库, 用2003年1月1日到2007年12月31日的数据来观测风险投资机构的分阶段投资情况, 用2008年1月1日到2012年12月31日期间的数据观测这些机构的投资绩效。为保证结果的科学性, 以2003年1月1日到2007年12月31日期间至少发生过10次 (含10次) 以上投资行为的机构作为抽样原则, 并剔除错误和缺失的数据, 最终收集到173家投资机构4986轮的投资数据。

3.2 变量界定

3.2.1 风险投资机构的分阶段投资

依据前人的研究结论, 本文采用风险投资机构分阶段投资的投资事件所占比例与分阶段投资平均轮次数来测度投资机构的分阶段投资程度。

3.2.2 风险投资机构的投资绩效

投资绩效的测度有直接测度法和间接测度法两种, 由于直接测度法所需要的收益类数据难以获取, 本文采用现有研究中常用的间接测度法, 即用与投资收益相关的非收益类数据 (如退出方式) 来度量投资机构的投资绩效。

风险投资机构的退出方式包括:首次公开发行 (IPO) 、并购 (M&A) 、清算和破产。其中, IPO被公认为风险投资最理想的退出渠道, 而M&A则是在上市不畅的情况下最值得考虑的退出方式。因此, 本文主要采用风险投资机构通过IPO方式退出的投资事件比例、风险投资机构通过IPO和M&A两种方式退出的投资事件比例来度量投资机构的投资绩效。

3.2.3 控制变量

由于投资经验[13]、资金规模[14]与专业化投资策略[7]都会影响投资绩效, 因此本文将其引入作为控制变量, 其中:投资经验用年龄来度量, 资金规模用管理基金规模来度量, 专业化投资分别从投资阶段、行业、区域三个角度来测度[7]。具体而言, HHIs用来衡量风险投资机构的阶段专业化程度, 计算公式为:, 其中Si表示投资于第i个发展阶段的企业数, S则表示某一风险投资机构总共投资的企业数。HHIt用来衡量行业专业化程度, 计算公式为:, 其中Tj表示投资于第j个行业的企业数, T则表示某一风险投资机构总共投资的企业数。HHIg用来衡量风险投资机构的投资项目在各区域的分布情况, 计算公式为:, 其中Gk表示发展阶段中投资于第k个地理区域内的企业数, G则表示某一风险投资机构总共投资的企业数。这些指数越接近于1, 则说明专业化程度越高。

另外, 为控制年份不同对投资绩效的影响, 本文设置年度虚拟变量, 以2003为基准, 设置4个虚拟变量, 样本风险投资机构属于第t年时取1, 否则取0。

以上各类变量的定义及其表示符号如表1所示。

3.3 模型构建

本文的实证检验模型如下:

(1) 包含IPO和M&A退出方式的投资绩效

(2) 仅包含IPO退出方式的投资绩效

其中, ξ表示随机误差项。

4 实证检验

4.1 样本的描述性统计

从表2变量的描述性统计结果可看出, 样本风险投资机构的平均退出率 (含IPO与M&A) 为21%, 与欧美等成熟风险投资市场平均退出率接近;分阶段投资事件所占比例均值为17%, 表明我国风险投资市场中风险投资机构更多还是选择一次性投资到风险企业;平均投资轮次为2.7次, 表明我国风险投资机构分阶段投资批次一般不会超过三次;而投资行业和投资阶段专业化程度均值不高于25%, 远低于美国同类指标数值, 表明我国风险投资机构投资分布不论是行业还是投资阶段都还比较分散, 而投资区域专业化程度相对较高 (37%) , 这与我国风险投资市场主要集中在珠三角、长三角和北京-天津地区的特征密切相关。

4.2 回归分析

依据实证检验模型, 本文采用多变量回归方法, 将分阶段投资事件比例与分阶段投资平均轮次数分别与含IPO和M&A的投资绩效和仅包含IPO的投资绩效进行回归, 结果如表3所示。

注:***、**、*分别表示在显著性水平为0.01、0.05、0.10的水平下显著

从表3的模型1和2可看出, 分阶段投资事件所占比例不管是对含IPO和M&A的投资绩效、还是对仅包含IPO的投资绩效都有显著的正向影响, 表明风险投资机构投资事件中分阶段投资所占比例越大则其投资绩效越好, 与假设1相符。这与国外现有相关研究结论是一致的, 说明分阶段投资有助于风险投资家不断获取项目进展信息, 能有效遏制风险企业家的道德风险, 激励其努力工作进而为提高投资收益提供保障。

模型3表明分阶段投资平均轮次数对包含IPO和M&A的投资绩效有负向影响, 但不显著。模型4表明分阶段投资平均轮次数对仅包含IPO的投资绩效有显著的负向影响, 表明每个项目中分阶段投资次数越多则风险投资机构的IPO退出比例越低, 与假设2相符。这与国内现有少量的研究是一致的[10], 说明分阶段投资次数越多, 风险投资机构和风险企业之间的谈判、协调、沟通等次数也就随之增加, 进而项目的运行成本也增加, 最终影响了风险投资机构的业绩与风险企业的成功退出;项目质量差的风险企业为获得风险投资机构的下一轮投资, 利用假账来“粉饰”短期效益的行为, 在一定程度上会挤出质量好的项目, 使得质量好的项目难以获得足够的投资, 在一定程度上影响了风险投资机构的投资绩效。该结果表明, 风险投资机构的分阶段投资策略对其投资绩效的负向影响是存在的, 因此, 在分阶段投资过程中, 风险投资机构应注意控制分阶段投资的轮次, 以减弱其对投资绩效的影响。

5 结论

本文利用CVsource数据库2003年1月1日到2012年12月31日的数据, 研究了分阶段投资策略对风险投资机构投资绩效的影响, 结果表明, 分阶段投资事件所占比例对投资绩效有显著的正向影响, 分阶段投资次数对投资绩效有显著的负向影响。这个结果可能的解释是, 尽管分阶段投资对投资绩效有积极影响, 但随着分阶段次数的增加, 风险投资机构谈判与契约成本可能会增加, 风险企业因“粉饰”短期效益而使质量不好的项目被资助, 这些项目因先天质量不良难以实现良好的成长, 最终降低了风险投资机构的投资绩效。

风险资本投资阶段决策博弈研究 第7篇

一、投资者与风险投资家之间的博弈

投资者是资金的供给者, 在风险投资的前期, 投资者主要来源于富裕的家庭和个人, 随着风险投资的发展, 政府给予了种种政策的支持, 吸引了许多机构投资者的加入。风险投资家是资金的运作者, 主要任务是筹集风险资本、辨认机会、筛选投资项目、培育风险企业和退出。风险投资家根据自己的业绩表现和声誉向投资者筹集风险资本, 投资者为了有效减少风险投资家的败德行为, 一般承诺分轮次向风险投资家注资, 资金使用过程是双方重复博弈的结果。

(一) 第一轮次博弈在第一轮次, 由于双方是初次合作, 投资者只能通过调查、对话等了解风险投资家以往的业绩表现, 存在巨大的风险, 资金投放十分慎重。若投资者选择不投资, 表明谈判失败, 博弈结束。若投资者选择投资, 合同生效, 投资者有义务履行合同。风险投资家选择的表现为绩优和绩差。双方的得益矩阵如图1所示:

其中, σ表示风险投资家因绩差而导致的无形损失;G1表示风险投资家虽然得到投资者的投资但因绩差只能获得的固定收益, 如管理费;I1表示投资者注入的资金额。若风险投资家绩优, 投资者选择投资, 则进行下一轮次投资。

(二) 第二轮次博弈若投资者在第一轮次选择了投资, 则在投资的第二轮次, 投资者将根据风险投资家在第一轮次的表现情况, 选择按计划投资I2、追加投资I0 (即投资I2+I0, R表示投资所产生的利润) 和不投资。于是在第二轮次, 双方得益矩阵如图2所示:

(三) 第n轮次博弈 (n≥3) 投资的第n轮次, 投资者意识到合同对风险投资家的约束效应不断递减, 将不再考虑追加投资。其中利润分配按照事先签订的合同执行, 一般投资者可分享利润的80%, 风险投资家可以分享利润的20%, 则在第n轮次双方的得益矩阵为:

(四) 博弈求解采用反向推演法求解此重复博弈, 第n轮次是末期, 从第n轮次的博弈看起, 该博弈跟一次性博弈没有什么差别, 实际上是一个完整的两博弈方各两种策略的静态博弈, 很容易看出, 其有唯一的纳什均衡 (绩优, 投资) , 双方得益为 (G+0.2R, 0.8R) 。回到第n-1至第一轮次, 两博弈方对以后的博弈结果都非常清楚, 即双方从一开始就合作, 最终双方获利是最大的。因此, 我们可直接把 (G+0.2R, 0.8R) 作为第一轮次双方合作时的得益, 如图4所示:

从博弈结果可知, (绩优, 投资) 的合作策略是此重复博弈唯一的解, 双方的收益为 (G+0.2R, 0.8R) 。通过求解此重复博弈, 可以得知注重长期投资和双方长时期合作才能获得各自利益最大化, 从这个意义上讲, 风险投资家是投资者的利益代表, 总是以尽职的表现来赢得投资者对其个人的信任, 从而获得下一轮的投资, 执行投资者的投资意愿, 实现双方的合作与共赢。事实上, 风险投资家的不尽职行为, 不仅会使其失去投资者的投资, 也会使其在投资家市场中无立足之地。对于投资者, 其追求的是高额的投资回报, 只要风险投资家尽量避免败德行为, 投资者是不会放弃即将到来的丰厚回报而提前冒险抽回资金, 白白损失已投入资金和利益的。

二、风险投资家与风险企业之间的博弈

在风险资本的循环过程中, 资金从投资者流向风险投资家后, 经过风险投资家的投资决策流向风险企业, 风险企业是风险资本的需求者和使用者。假定风险资本的需求和供给都是无限的。大量的风险企业需要风险资本;同时, 大量的风险投资家手持资金寻找投资机会。在投资阶段的选择上, 假定风险投资家有两种策略:一种是投资处于前期阶段 (种子期、初创期、成长期) 的风险企业, 投资风险很高, 但如果成功取得的收益也很高;另一种是投资处于后期阶段 (扩张期、成熟期) 的风险企业, 投资风险较低, 取得的收益也较低。下文分别分析在对称信息和非对称信息条件下风险投资家与风险企业在投资阶段选择过程中的博弈结果。

(一) 对称信息条件下的博弈在对称信息条件下, 风险投资家能够准确地知道风险企业处于何种阶段及相应的风险和收益, 风险企业也很清楚地知道风险投资家的投资策略, 他们之间的博弈是完全信息静态博弈。对处于前期阶段的风险企业和处于后期阶段的风险企业而言, 他们都会争取风险资本, 但风险投资家对投资阶段的选择取决于风险投资家对风险与收益的权衡, 对投资介入时机的把握。用数理公式进行简单的推理, 选定风险投资战略目标成功实现的概率p作为评价风险投资的风险指标, 而且为了避免考虑风险投资的初始本金以使问题简化, 用风险投资的增值率ρ作为评价其投资收益的指标。风险投资初期投资往往不能很快直接获取收益, 其价值主要体现为权益的增值 (如股权增值) , 而且即使可获取直接收益, 一般也把其作为追加投资。因此为了讨论的方便, 假定风险投资过程中不提取其收益作为它用, 而且极限地认为一旦投资失败, 则其将损失殆尽。这样, 对于经历n次决策最终实现的战略目标有:

风险投资的每一次决策都不能确定其肯定成功, 即p1<1, p2<1, pn<1。而且, 由风险投资的权益性表明, 其每一次决策成功均能获得较大增值, 否则会作出退出投资的决策, 即ρ1>1, ρ2>1, ρn>1。这样, 有p=p1p2p3pn<<1, ρ=ρ1ρ2ρ3ρn>>1。由 (1) 式与 (2) 式可知, 距投资目标越遥远即越早的投资, 经历的投资状态变化与决策数n越大, 一旦成功实现这个战略目标时可获得越大的增值, 但成功的概率也越小, 越晚介入的投资, 成功的概率虽然很高, 但成功获得的收益较低。因此, 投资介入时机得当, 既可保证风险投资的高增值也可增加投资成功的概率, 从而可提高投资收益。所以在信息对称条件下, 风险投资家对投资阶段的选择取决于风险投资家对风险与收益的权衡, 对投资介入时机的把握。如果风险投资家是风险厌恶者, 他们会投资处于后期阶段的风险企业;如果风险投资家是风险追求者, 他们会投资处于早期阶段的风险企业;如果风险投资家是风险中立者, 无论投资处于前期阶段的风险企业还是投资处于后期阶段的风险企业, 风险投资家获得的预期收益是一样的。最好的介入时机是充分掌握可利用的信息和评估手段, 介入这些技术、新产品即将成功的临界时刻。

(二) 非对称信息条件下的博弈在信息不对称条件下, 由于处于前期阶段的风险企业缺少完善的公司治理结构和财务数据, 也没有可供观测的信誉记录, 风险投资家无法准确判断或者说无法完全掌握风险企业的相关信息, 处于信息劣势, 而风险企业为了争取到风险资本, 往往会隐瞒对自己不利的信息或者说他们比风险投资家掌握更多的信息, 因此他们就有可能利用这种信息优势在事先谈判、合同签订或事后资金的使用过程中损害风险投资家的利益, 使风险投资家承担过多的风险。假设某风险企业提议用一定比例的股份S换取风险投资家的投资, G为风险企业未来利润, 处于前期发展阶段的风险企业未来可以获得利润H, 处于后期发展阶段的风险企业未来可以获得利润L, H>L>0, 假设风险企业获得利润只有这两种可能。风险企业对自己未来的盈利能力是非常清楚的, 而风险投资家不能完全清楚, 只能判断风险企业在两种情况下获得利润的概率 (G=H的概率为P, G=L的概率为1-P) 。再设风险投资家的投资额为I, 而其收益为R, R>I (1+r) (其中r是其他项目的收益率, 因为只有该项投资的收益大于投资到其他项目的收益时, 该项投资才有意义) 。该博弈支付矩阵如下:

这是一个合并的完美贝叶斯博弈, 对于处于前期发展阶段未来可以获得利润为H的风险企业来说, 企业愿意用一定比例的股份S换取风险投资家的投资, 必须满足: (1-S) (H+R) ≥H, 即S≦R/ (H+R) 。同样, 对于处于后期发展阶段未来可以获得利润为L的风险企业愿意用一定比例的股份S换取风险投资家的投资, 必须满足: (1-S) (L+R) ≥L, 即S≦R/ (L+R) 。因为R/ (H+R) ≦R/ (L+R) , 所以只要S≦R/ (H+R) , 无论是处于前期发展阶段未来可以获得利润为H的风险企业还是处于后期发展阶段未来可以获得利润为L的风险企业都愿意用一定比例的股份S换取风险投资家的投资。

对于风险投资家来说, 只有当PS (H+R) + (1-P) S (L+R) ≥PI (1+r) + (1-P) I (1+r) , 即S≥I (1+r) /[PH+ (1-P) L+R]风险投资家才会选择投资。因此, 要使企业愿意让出股份S, 风险投资家决定投资成为此合并完美贝叶斯均衡必须满足条件:I (1+r) /[PH+ (1-P) L+R]≦S≦R/ (H+R) 。

以下分析风险投资家因为处于不同阶段的风险企业愿意让出股份S的差异而采取的策略。处于后期发展阶段未来可以获得利润为L的风险企业可出价:S=I (1+r) / (L+R) 。因为L+R

参考文献

[1]张维迎:《博弈论与信息经济学》, 上海三联书店1997年版。

[2]谢识予:《经济博弈论》, 复旦大学出版社1997年版。

[3]谢科范等著:《风险投资管理》, 中央编译出版社2004年版。

加强决策阶段投资控制策略探讨 第8篇

项目投资决策是选择和决定投资行动方案的过程, 是对拟建项目的必要性和可行性进行技术经济论证, 对不同建设方案进行比较、分析、选择以及对拟建项目的技术经济问题做出判断和决定的过程。项目决策正确与否, 直接关系到项目建设的成败, 关系到工程造价的高低, 关系到投资效果的好坏。正确的决策是合理确定和控制工程造价的前提条件。

2 决策阶段的工作在建设项目投资阶段划分中的重要作用

任何一个建设项目, 往往需要一笔大的资金。项目建成以后能否盈利, 能否达到预期的效果, 是建设方非常关心的问题。这就要求我们每个造价管理人员从决策, 设计, 施工, 决算等几个阶段进行全过程的跟踪管理, 把握好每个阶段的投资控制工作。不同的阶段, 投资控制的重点和效果是完全不同的。据有关权威部门的统计资料可知, 各个阶段对整个项目投资控制的影响分别为:决策阶段为75%-95%;设计阶段为35%-75%;施工阶段为5%-35%, 决算阶段为0%-5%, 因此项目投资控制的最重点应该在工程实施前的投资决策阶段, 只有重视决策阶段的投资控制, 采取一切有效措施, 把决策工作做好做细, 才能达到科学决策并规避意外风险, 达到预期的经济效益。

3 当今我国绝大部分建设项目在决策阶段投资控制的现状

长期以来, 我国的绝大部分工程建设存在投资失控的现象, 造成设计变更改了又改, 施工工期越拖越长, 结算造价越抬越高, 其中一个重要原因就是忽视了建设前期的决策工作。

3.1 可行性研究工作做得很不细致, 缺乏多种投资方案的比较

(1) 由于可行性研究工作时间较短, 研究工作浮在表面, 往往无真正的替代备选方案, 仅为唯一方案的“可行性”去论证。

(2) 有的仅凭主观臆向确定项目的技术路线, 缺乏深入论证, 衡量方案是否可行往往只凭少数几个静态指标, 缺乏科学性。

(3) 更为可笑的是有的领导不懂业务, 却插手可行性研究工作, 将自己的错误思想强加于工程技术人员, 很容易出现决策失误。

一个项目若出现前期决策失误, 则不管在后期建设实施阶段中投资控制管理如何努力, 也无法弥补其损失。在当今我国的绝大部分项目建设中, 这样的例子不胜枚举。

3.2 在项目方案还没有确定的时候, 工程量就不好精确计量, 此时的投资估算就难以发挥作用

(1) 目前在项目的建议书阶段, 通常由建设单位向上级主管部门提出投资估算, 内容相当简单, 往往有许多漏项。

(2) 在可行性研究阶段, 建设单位委托勘察设计单位编制可行性研究报告, 并编制投资估算, 该投资估算经审批后将作为此项目工程造价的最高限额。但由于本阶段的具体方案未定, 工程量不明确, 所以本阶段的投资估算准确性较差;

(3) 通常大部分建设单位不是投资估算和投资控制的行家里手, 而且对工艺流程和建设方案缺乏认真研究, 但是建设单位为了所报项目能被上级主管部门批准, 要求设计单位在编制投资估算时有意低估造价, 增加了投资估算的不准确性。

3.3 在决策阶段开展投资控制的基础性工作做得很不周到、细致

(1) 有的建设单位和设计单位技术人员数量不够、质量不高、信息不灵, 无法进行可靠的市场预测分析。

(2) 有的设计单位在可行性研究阶段所收集的资料缺乏科学性、准确性, 只凭以前的经验来确定投资估算。

(3) 相关单位对建设项目生产规模的确定缺乏足够的依据, 加之基础资料不落实就急于开展工作, 资金筹措和各种外部协作条件等都未纳入要考虑的范围。

所有这些都是基础性工作做得很不周到、细致的具体表现, 这样做的投资估算的精确度可想而知。

3.4 目前我国项目决策阶段造价控制工作缺乏客观性、公正性及科学性

(1) 由于在现行经济管理体制下, 投资者不重视项目可行性研究工作, 建设单位往往高估效益、低估投资、使可行性研究变成“可批性研究”。

(2) 虽然领导重视可行性研究阶段的工作, 然而, 由于具体从事该工作的人员素质不高, 在项目可行性研究阶段工作中不能准确地预见工程项目所出现的种种问题等。

4 加强决策阶段的投资控制中应采取的措施

4.1 首先要尽量保证决策的正确性

正确的决策是合理确定和控制工程造价的前提条件。首先要对拟建项目的必要性和可行性进行技术经济论证, 对不同建设方案进行技术经济比较, 做出正确的决策。项目决策正确, 意味着对项目建设做出科学的决断, 优选出最佳投资行动方案, 达到资源的有效、合理配置。这样才能合理地估计和估算工程造价, 并且在实施最佳投资方案的过程中, 有效地控制工程造价。

4.2 根据有关资料多方面、多层次、多渠道调查论证, 合理确定建设项目的规模大小

每个建设项目都存在着一个合理规模的选择问题。建设规模过小, 使得资源得不到有效配置, 运行成本高, 使用效益低;建设规模过大, 就有大量建筑得不到有效利用, 浪费投资, 使用效益得不到有效发挥。

4.3 应根据实际情况合理确定项目的建设标准

建设标准是编制、评估审批项目可行性研究的重要依据, 是衡量工程造价是否合理及监督检查项目建设的客观尺度。标准过高, 会脱离项目的实际情况和财力、物力的承受能力, 增加造价;标准过低, 将会影响项目的后期发展, 也会造成投资浪费。在建筑方面, 我们应坚持“安全、适用、经济、美观”的建设标准。

4.4 建设地点的正确选择是控制投资的一个大的因素

项目建设应尽可能节约土地, 避免大量占用耕地, 节省土地的补偿费用;应尽量选在工程地质、水文地质条件较好的地段等等。我们应从自然条件、社会经济条件、建筑施工条件、城市条件等几方面综合选择建设地点。

4.5 做好基础资料的收集工作, 为投资估算的编制准备素材

要做好项目的投资预测, 需要很多资料, 如工程所在地的用水、用电状况, 交通状况, 地质情况, 主要材料、设备的价格信息, 大宗材料的采购地址以及现有已建类似工程的资料, 等等。这些资料的收集来不得半点马虎, 技术人员要对资料的准确性、可靠性认真分析, 保证投资预测、分析的准确。

4.6 认真做好市场调查研究, 保证可行性研究工作的正常开展

市场调研是对拟建项目所提供的产品或服务的市场占有的可能性进行分析, 包括国内外市场在项目计算期内对拟建项目的需求情况, 类似项目的建设情况, 国家对该产业的政策和今后发展的趋势等。

认真做好市场调研、编制可行性研究报告, 并对拟建项目进行经济评价, 选择技术上可行, 经济上合理的建设方案, 是论证项目建设的必要性的关键。该阶段对工程造价以及项目的经济效益, 有着决定性的影响, 是工程造价控制的重要阶段。可行性研究要以质量控制为核心, 对项目的规模、建设标准、工艺布局、产业规划、技术进步等方面应实事求是地科学分析。从事可行性研究的人员要真正为国家、为建设单位服务。熟悉国家和地方对项目建设的有关法律、法规、政策及有关规定, 准确掌握有关专业知识, 不断学习新知识、新技术、新理论, 真正做到科学地、独立地、不受干扰地保证可行性研究工作的正常开展。

4.7 做好技术、经济方案的优化, 合理控制工程造价

(1) 技术与经济相结合是控制工程造价最有效的手段。长期以来, 我国工程建设领域都存在技术与经济分离的弊端:通常是项目建议书由建设单位的工程技术人员提出, 而相对应的投资估算则由财会、预算人员编制;技术人员不懂财务知识, 预算人员又往往不熟悉工程技术, 只单纯的从财务的角度进行分析估价;而设计人员由于缺乏经济观念, 设计思想相对保守, 片面追求安全系数, 将产品设计成“肥梁、胖柱、深大基础”, 结果造成在项目决策阶段投资控制不严。

(2) 要真正有效的控制工程造价, 在完成市场调查研究后必须结合项目的实际情况, 在满足使用功能和生产要求的前提下, 遵循“效益至上”的原则, 将技术和经济有机结合, 进行设计多方案的比较, 力求在技术先进条件下的经济合理, 在经济合理基础上的技术先进, 把控制工程造价观念渗透到决策阶段的各个环节。

4.8 正确编制高质量的项目投资估算

投资估算是项目决策的重要依据。在整个投资决策过程中, 要对建设工程造价进行估算, 在此基础上决定是否建设。因此, 投资估算编制要有依据, 要尽量细致, 尽可能全面, 要从实际出发, 充分考虑到施工过程中可能出现的各种情况及不利因素对工程造价的影响, 考虑到市场情况及建设期间价格指数的变动, 使投资基本上符合实际并留有余地, 使投资估算真正起到控制项目总投资的作用。

5 结语

既然知道项目决策阶段的投资控制对项目总造价具有决定性的影响, 我们就应该采取一切行之有效的措施, 将决策阶段的投资控制工作做得更细、更全、更好, 并结合我国建设项目造价管理的运行环境, 从源头上有效的控制项目的投资不超决策阶段投资估算的最高限额。

摘要：针对当前建设领域在决策阶段投资控制中存在的一些问题入手, 结合多年来的工作实践, 重点论述了加强决策阶段投资控制的重要性和必要性, 并提出了加强决策阶段投资控制的一些应对之策。

关键词：探讨,加强,决策阶段,投资控制

参考文献

[1]廖天平.建筑工程定额与预算[M].北京:高等教育出版社, 2007.

[2]一级建造师编委会.房屋建筑工程管理与实务[M].北京:中国建筑工业出版社, 2004.

[3]全国造价师编委会.工程造价计价与控制[M].北京:中国计划出版社, 2006.

中国对外直接投资发展阶段分析 第9篇

1979年以北京市友谊商业服务公司同日木东京丸一商事株式会社开办的“京和股份有限公司”为标志, 拉开了中国企业对外直接投资跨国经营的序幕。1979年~1985年, 是中国企业跨国直接投资的起步阶段, 累计兴办非贸易海外子公司185家, 总投资额近3亿美元, 共兴办境外合资、独资企业185个。海外企业分布遍及45个国家和地区, 但多以发展中国家和港澳地区为主。企业平均规模小, 投资领域主要集中于餐饮、国际承包工程、咨询服务等行业。参与主体是专业外贸公司。

二、迅猛发展阶段 (1986年~1990年)

1986年批准兴办非贸易性海外企业92家。1987年我国企业对外直接投资开始出现了前所未有的跃升。当年兴办的境外企业数上升到了124家, 直接投资额达到3.5亿美元, 标志着我国企业对外投资进入迅速成长的新阶段。这期间兴办的海外企业共661家, 是前一阶段的3.6倍, 到1990年, 中国非贸易性海外直接投资企业数超过800家, 投资总额达到20.6亿美元, 其中中方投资8.83亿美元, 分别是前一阶段的6.9倍和4.48倍, 截止1990年底, 投资总额达23.5亿美元。

投资参与主体向多元化发展, 如大中型生产企业、贸易性企业、以金融实力为基础的系统投资公司纷纷参与跨国经营活动。海外企业分布在90多个国家和地区, 以亚洲各国和地区居多, 并开始进入发达国家, 使中国对外直接投资首次突破以往格局, 投资地域趋向合理。投资领域向资源开发、制造加工、交通运输等20多个行业延伸。

三、进一步发展阶段 (1991年~1996年)

1991年, 中国在海外兴办非贸易性企业207家, 对外直接投资额超过了1987年的3.5亿美元的历史最高纪录, 达3.67亿美元, 协议投资总额也达到7.59亿美元的水平, 大大超过了除1987年外的其他所有年份。1991年~1996年, 中国兴办的境外非贸易企业共计1184家, 累计投资总额为45.2亿美元, 其中中方累计投资额为11.29亿美元。1992年, 由经贸部批准兴办的境外企业达355家, 比1991年增长71.5%, 年增加量首次突破300家大关, 同年对外投资协议额为3.51亿美元, 其中中方投资1.95亿美元, 占协议投资总额的55.6%, 中方投资比重达历史最高水平。1993年, 中国企业对外投资势头有所减弱, 但新办境外企业数仍大大超过1991年水平。

1991年~1993年中国批准新办的非贸易性境外企业数超过1979年~1990年12年的总和。投资遍布139个国家和地区, 投资额主要集中在澳大利亚、加拿大、美国等十个国家地区, 中国大陆在这10个国家和地区的投资额占总额的78.7%, 涉及的投资领域包括资源开发、加工装配、交通运输、工程承包、旅游餐饮等行业。

四、高速发展转向平稳发展的阶段 (1997年~2004年)

受1997年亚洲金融危机的影响, 中国对外直接投资增长缓慢。政府出台了多部鼓励企业“走出去”开展境外加工项目的配套政策。企业对外直接投资的宏观政策越来越好, 也驱使更多的企业实现了跨国经营。再者, 企业跨国经营的意识提高是企业对外投资发展迅速的关键原因。1999年对外投资额比1998年增长32%。2000年底, 经国家批准或备案的中国境外投资企业已达到6296家, 协议金额112亿美元, 中方投资76亿美元, 占总投资额的67.86%。截至2001年底, 我国累计设立各类境外企业6610家, 协议投资总额123亿美元, 其中中方投资额为84亿美元。截止2003年这7年间, 累计兴办企业1979家, 年均兴办企业282家, 累计投资额为53.74亿美元, 年均投资额为7.68亿美元, 可见无论是总额还是平均额, 对外投资额都有所上升。值得注意的是, 2004年商务部下发了《关于境外投资开办企业核准事项的规定》, 并与国务院港澳办联合下发了《关于内地企业赴香港、澳门投资开办企业核准事项的规定》, 对推动中国企业对外投资起到了积极的促进作用。

五、突破性阶段 (2005年~2006年)

2005年中国对外直接投资净额首次超过100亿美元。商务部数据显示, 中国对外直接投资 (非金融部分) 净额122.6亿美元, 是2004年55亿美元净额的2.23倍。这一数字无疑极具震撼性, 几乎是2000年~2004年这5年对外净投资额数字的总和。

更重要的是, 中国对外直接投资确实在增长, 根据2005年国际投资头寸表, 截止到2005年底中国对外直接投资余额为572亿美元, 2004年底这一余额水平为448亿美元。且投资的形式和领域逐步多样化, 尤其以股东贷款形式进行的直接投资发展迅速。

数据显示, 2005年我国非金融类对外直接投资中, 新增股本投资38亿美元, 占31%, 利润再投资32亿美元, 占26%, 其他投资52.6亿美元, 占43%。经商务部核准和备案设立的境外中资企业共计1067家, 中方协议投资额69.54亿美元, 同比增长87.3%。境外中资企业数目的增加也是首次达到年增长1000家的水平。2006年, 我国对外投资继续保持超百亿美元的增长势头。截至2006年底, 我国累计非金融类对外直接投资733.3亿美元。

牛市起涨阶段的投资策略 第10篇

无论是国外还是国内股市，每隔几年——长至三五年、短则一两年，总会有一波较大级别的牛市行情出现。及时抓住牛市起涨阶段的投资机会，选准股票、踏准节奏、重仓出击，不仅有利于增加投资收益，且有助于抵御市场风险，牢牢把握股市投资的主动权。

起涨前有兆头

牛市起涨阶段实际上是大牛市的第一波行情，把握起涨阶段的投资机会，要熟悉起涨前和起涨时的市场特征。

起涨前的市场特征，一般表现在3个方面。

指数出现“跌透”特征

指数已大幅下跌且持续较长时间，无论下跌的绝对点数、相对幅度还是持续时间都已经达到相当程度。一般来说，大盘从高点以来下跌的绝对点数达500～1000点以上，对应的相对幅度达到下跌30%～50%，持续时间至少在半年以上，市场跌透的可能性较大。

股价大幅缩水

一方面，一些之前上市的老股价格从高点下来已近腰折，有的甚至只剩零头。另一方面，一些新股、次新股不断地逼近或跌破发行价，有的新股甚至在上市当天就告破发。这种破发股票的家数不断增多，破发的程度越来越深。

股民浮亏严重

股民持有的筹码处于深套之中，起涨前的市场如同黎明前的黑暗，股民大多看不到希望，甚至对股市出现绝望情绪，不仅不敢买入股票而且不时涌出大量抛盘。从仓位来看，多数股民持股比例较低，大跌后担心大盘和个股仍将下跌，恐惧和所谓的谨慎心态占了上风。

再来看起涨时的市场特征，同样表现在3个方面。

人气极度低迷成交屡创新低

不仅中小盘股成交笔数不多、每笔股数稀少，有时在长达数分钟的时间里竟没有一笔成交，而且一些大盘股交投也不活跃，有时要想买卖一两万股都非常困难，要有多笔成交且持续较长时间才能完成交易。

涨不易跌也难

无论是大盘还是个股，某一时间似乎都处于麻木状态，涨起来很费劲，跌起来同样不容易。即使因外力出现，上涨或下跌幅度也非常有限，持续时间很短，不少个股很快又收复失地或跌回原地。

个股领先指数

触底反弹时往往指数涨得不多但个股涨幅较大，不同板块和个股之间在整个起涨阶段则呈现出明显的先普涨、再轮涨、后补涨的市场格局。

赢在起涨点

起涨阶段的操作要点重在把握仓位、品种和心态3个方面。

仓位

起涨阶段的仓位原则上越重越好，具体持仓比例需因人而宜。对于有后续资金跟上的股民应尽量满仓，每次遇大盘和个股下跌还可补充资金、买入股票；对于没有后续资金供应的股民，仓位控制在七八成为宜。

品种

在确保仓位比例的同时，注意搭配，既不要满仓一只股票也不要过于分散，一般以持有3～5只股票为宜。从不同阶段板块之间相互轮动的特点出发，合理配置持仓品种。起涨阶段初期应重点买入股价超跌、估值偏低、盘子较小、股性活跃、最有可能率先上涨的股票，中期应重点配置涨幅落后大盘和其他个股、轮涨或补涨可能性较大的股票，后期应重点从防御性和安全边际出发，适当配置一些大盘蓝筹股，一旦大盘见顶回落，这类股票跌幅往往有限。

心态

起涨阶段大盘和个股往往不会一帆风顺，经常表现出多样性和复杂性，有时连续逼空，有时大涨小回（不排除期间会有快速杀跌出现）。即使是连续逼空式上涨，盘中也会有波动，不可能只上不下。要保持良好心态，策略应对。

中国对外直接投资发展阶段研究 第11篇

一、理论基础与文献综述

英国的邓宁教授最早对经济发展水平与对外直接投资发展关系进行了研究,并提出了国际生产折衷理论。在实证分析了67个国家1967-1978年间国外直接投资和经济发展阶段之间的关系之后,邓宁1981年在国际生产折衷理论的基础之上,纳入直接投资流入流出、净对外直接投资(Net Outward Investment,简称NOI)和人均国民生产总值等宏观经济变量,提出了著名的投资发展周期理论(The Theory of Investment Development)。该理论从动态角度解释一国经济发展水平与国际直接投资地位之间的关系,重点说明了发展中国家的国际投资发展演变过程,认为一个国家的对外直接投资规模和这个国家的经济发展水平有密切的关系,即人均国民生产总值越高的国家对外投资净额就越大。在该理论中,邓宁将对外直接投资划分为以下四个阶段,并且四个阶段呈现出了某种规律性,具体情况见图1所示。邓宁根据对外直接投资发展的新形势对先前提出的投资发展周期理论进行了修正,在原先的四个阶段的基础上提出了第五个阶段,具体见图2。

第一阶段(人均GNP<400美元):处于第一阶段的国家除了一些自然资源比较丰富之外,往往由于经济体制和政府制度的原因造成国内市场比较小,资本投资回报率不高,在区位优势上处于劣势,因此很难吸引FDI,在此阶段只具有小量规模的外资流入。

第二阶段(人均400美元

资料来源:Dunning,J.H.Location and the multinational enterprises:A neglected factor[J].Journal of International Business Studies,1998,29:45-67.

第三阶段(2 000美元<人均GNP<5 000美元):此阶段的一个明显特征就是内流的投资增速会逐渐降低,而外流的投资速度却会逐渐加快,但是由于第一阶段和第二阶段内流投资总的基数比较大,净对外投资额仍旧处于负值阶段。

第四阶段(5 000美元<人均GNP<10 000美元):进入此阶段的显著特点是该国对外直接投资额与内流FDI数额基本相当或者大于内流FDI数额,此时本地企业不仅能够利用自身的比较优势在国内与跨国企业进行竞争还能向海外市场扩张,该国资本密集型行业的竞争优势比较突出,该国对外直接投资仍将持续增长,为了避免国际贸易壁垒,该国会逐步将在本国失去竞争优势的行业逐步转移到发展程度比较低的国家或地区。

第五阶段(人均GNP>10 000美元):处于该阶段的一国净投资额将持续围绕图2所示的横轴上下摆动,这个时候内流FDI和本国对外直接投资额度都有所增长,该阶段的对外投资主要通过跨国公司的内部交易进行,主要表现形式是发达国家之间的交叉投资。

五个阶段后发展阶段:邓宁教授还认为在投资发展周期的某一个时间点之后,GNP与投资阶段的关系便不再像前五个阶段呈现的那么明显,GNP对投资发展阶段的影响力和解释力会逐步变弱,其原因在于一国的竞争力应该由本国相对于竞争对手的GNP的增长方式和结构特征来说明,比如美国在高科技领域具有十分明显的竞争优势,使得世界上各个国家都竞相在美国设立高科技公司建立研发中心来获取美国这方面的竞争优势。

Tolentino(1993)利用横截面数据和时间序列模型和三个国家1960-1984年间的数据,对Dunning提出的IDP理论进行了实证检验,并且在验证过程中加入了Dunning建议的其它参数,如经济开放度、城市化率、教育程度等等。回归结果表明上面的指标加入模型中之后,T和F统计值都不显著,基本上验证了该理论的正确性。Buckley and Castro(1998)对葡萄牙1943-1996年间的数据进行了分析,同样验证了IDP理论的有效性,即葡萄牙的人均净值和人均GDP之间存在Dunning所描述的关系,此外葡萄牙的对外直接投资还受到政府政策和一些政治事件的影响,在分析IDP时候应该把这些因素排除。另外,Dunning(1981)、Dunning(1986)、Tolentino(1993)和Dunning(1994)分别用二次函数来描述IDP曲线,Bellak(2001)利用一个四次函数对澳大利亚的IDP曲线进行了拟合估计,Buckley and Castro(1998)又使用五次函数对IDP曲线进行了拟合,并且得出五次函数比二次函数更适合描述葡萄牙的IDP。

从上面的综述可以看到对世界上所有国家并不存在一个唯一的函数形式,至于选取哪种估计方式要与该国家自身的特点相结合。Rizaudin Sahlan、Abu Sufian Abu Bakar(2000)利用1970-1998年的数据对马拉西亚的IDP进行了实证研究,结果表明马来西亚的IDP符合Dunning的投资发展周期理论,并得出了马来西亚正处在第一阶段向第二阶段转变过程中的论断。Dunning、Kim et al(2001)在分析台湾地区和韩国的投资发展路径时,借鉴IDP理论提出了贸易发展路径,并且认为两个概念之间存在紧密的关系。Conference(2002)对加拿大1895-2000年的人均GDP和人均净投资的关系进行了实证研究,结果证实了IDP理论的有效性。Barry and Strobl(2002)用最小二乘回归方法和GDP总量、净对外直接投资两个变量对1980-1999年爱尔兰的投资发展路径进行了实证研究,同样也验证了IDP理论的有效性。Shu(2005)对中国的对外直接投资利用GMM估计方法进行了研究,认为一个国家的对外直接投资不仅仅受到人均GDP的影响,还受到出口、人力资本、内流国际直接投资等因素的影响,但是人均GDP仍然是一国对外直接投资的主要影响因素,这与投资发展周期理论基本一致。Gorynia、Noawk et al.(2007)用波兰1990-2003年间的GDP水平、FDI流入和流出数据对波兰的投资发展阶段进行了判断研究,得出波兰从1995年进入第二阶段并在2003年开始了从第二阶段向第三阶段的过渡,即波兰整个第二阶段大约为8年左右。

国内对中国投资发展路径也进行了研究,如刘红忠(2001)利用中国1982-1994年中国净投资量数据和面板数据分析方法对我国的投资发展路径进行了研究,得出我国正处在由第一阶段向第二阶段转变的过程中的结论。高敏雪、李颖俊(2004)利用46个国家1995-2001年的数据,对投资发展路径理论进行了实证分析,得出我国处于投资发展周期的第二阶段,相对于国际投资水平,我国的对外直接投资滞后于总体经济发展水平的结论。李建萍(2005)对照投资发展周期理论的各个阶段,对我国各省1998-2003年的投资发展阶段进行分析,研究表明我国各地区经济发展水平和FDI发展水平的显著差异性。邱立成、于丽娜(2005)利用1982-2002年我国的GDP和净FDI数据进行了回归分析,发现GDP的平方与净对外投资之间存在负的相关性,得出中国不遵从典型的投资发展周期理论的结论。姚永华、杨晓武(2006)使用1982-2004年我国的人均净FDI数据分别建立了二次和五次回归方程,结果表明,五次函数对我国的投资发展路径拟合程度更好并且满足IDP的U型曲线特征。黄俊武、燕安(2010)利用我国1981-2007年与对外投资相关的数据对我国投资发展阶段所处的位置进行了实证检验,结果表明我国对外直接投资处在IDP第三阶段,我国对外直接投资并不落后于其它发展中国家。

综上所述,造成上面实证结果存在差异的主要问题:一是所选取实证研究方法的不同,比如,有的使用二次函数回归,有的使用四次函数回归或者五次函数回归;二是研究所利用的变量不同,有的使用人均GDP,有的使用人均GNP;三是研究所使用的样本区间不同。

二、实证研究

中国的对外直接投资发展路径是否符合Dunning所提出的IDP?人均GDP和人均净对外直接投资之间到底存在什么样的关系?如果符合IDP理论,那么中国的对外直接投资又是处于什么阶段?准确认识中国目前对外直接投资发展所处的阶段和对中国对外直接投资发展阶段的准确判断可以给政府决策带来一定的辅助作用,具有重要的现实意义。

(一)数据的选择和来源

本研究所涉及到的数据主要有国内生产总值GDP、人口总量、外国对中国投资数据FDI、中国对国外投资数据ODI等等,由于使用的数据来源比较广,并且不同的数据源有不同的统计口径,为了避免由于不同统计方法和来源造成误差,本文在选取数据样本的时候遵从以下的原则:(1)尽可能使所使用的数据指标来源于同一个数据源,如对于我国的ODI数据的统计就有商务部数据和国家外汇管理局数据,以及UNCTAD发布的《世界投资报告》数据,这几种数据不仅统计的方法不同,统计的时间年限和统计对象都有所不同。商务部从2003年才开始每年颁布《中国对外直接投资报告》,并且在2005年以前所公布的数据里面还不包括金融类投资数据。国家外汇局的数据不仅仅包括了企业的经营性投资还包括了政府的非经营性投资。UNCTAD主要是中国政府申报数据并除去了其中的非经营性投资部分,由于它是根据国际权威机构统计推算出来也包括了一些未经官方批准的对外投资,更加贴近真实情况。(2)尽可能包含更多的样本数据,因为在使用最小二乘估计的时候,如果样本量比较小那么会产生比较大的误差,因此会对估计结果产生不利影响。(3)尽可能使用最新的数据,本研究所使用的时间序列数据的时间跨度为1982-2010年共计29年。结合以上几个标准,本文最终选择UNCTAD所公布的中国接受对外投资数据FDI和中国对外直接投资数据ODI,其中GDP、人口总数和汇率每年平均值都来自于历年《中国统计年鉴》,具体数据见表1。

(二)模型与实证检验

实证检验IDP理论主要有二次函数形式(Dunning,1981;Dunning,1986;Tolentino,1993;Dunning,1994)和五次函数形式(Buckley and Castro,1998),Buckley和Castro认为二次函数适合已经具备完全U型投资发展路径国家,即已经进入第三阶段或者第四阶段的国家,而五次函数更适合用于描述发展中国家的对外直接投资路径,但是在使用五次函数预测拐点以后的路径时,很有可能会夸大投资发展路径的上升趋势。考虑到上述情况,本文将分别使用二次和五次函数来验证我国的投资发展路径。

1. 时间序列的单位根检验。

在使用最小二乘回归之前,首先要对时间序列进行平稳性检验,以免出现伪回归现象,在此本文使用ADF单位根检验方法,结果见表2。从表2中可以看出PNOI和PGDP在二次差分后都在5%的显著性水平上拒绝了存在单位根的假设,表明这两个时间序列是二阶单整时间序列。根据协整理论,同阶单整时间序列可以进行协整检验,分析他们之间是否存在协整关系。

2. 计量模型建立与分析。

利用表中的数据,分别对上述两个模型进行回归分析,依据协整理论,如果两个非平稳时间序列的线性组合的残差是平稳时间序列,那么就可以称这两个时间序列是协整不存在伪回归的。经估计模型1和模型2分别为:

其中括号内为t统计值

从上面模型1和模型2的回归结果的拟合度来看来看,模型1的拟合度为0.82,而模型2的拟合度为0.25,但从拟合程度上来说,模型1要比模型2更适合。从对残差的单位根检验结果来看,模型1的残差经过ADF检验可以看出是平稳时间序列,而模型2残差时间序列是非平稳的。因此,对单位根检验结果来看,模型1依旧是最佳选择。总之,模型2不能通过统计检验,我国的数据不支持五次函数的假设,因此本文认为我国的人均GDP和人均NOI之间是一个二次函数关系。

从图3我国人均净对外直接投资的时间趋势来看,我国的净对外投资趋势基本上符合二次函数的图形,这从另一个侧面也证实了本文的计量检验结果。

根据本文的实证检验结果,本文计算二次方程的最小值在PGDP等于2105美元的时候,我国将从投资发展周期的第二阶段转折到第三阶段,而目前我国的人均GDP已经在2007年的时候超过这一值,从计量和图形的结果都可以判断我国目前正处在投资发展周期理论的第三阶段,并且第三阶段是刚刚开始,目前我国尚未形成大规模ODI。根据IDP理论,处于第三阶段的国家,本国企业的内部化和所有权优势都将持续加强,外国子公司的区位优势在增强而所有权优势在下降。从我国处于第三阶段判断,未来一段时间,我国对外直接投资将持续增加,但在短时间内净对外直接投资仍为负值,从对我国对外净投资实证的研究可以看出,IDP理论对我国的对外投资仍然具有有效性。

三、结论与政策建议

通过本文的实证研究可以发现:第一,邓宁提出的投资发展周期理论对我国经济发展水平与对外直接投资的关系具有有效性,虽然人均GDP与人均对外直接投资的关系并不是很平滑,但是总体上发展趋势仍然符合IDP曲线走向;第二,我国对外直接投资目前正处在第三阶段的开始阶段,相对于经济发展水平存在滞后性。主要原因是由于以下几点:(1)目前虽然我国的对外直接投资十分活跃,但是企业的整体所有权优势并不是十分突出,制度、人才、资金和技术和管理等各个方面的相对落后制约了我国企业的对外直接投资。(2)我国经济的高速发展,廉价和充足的劳动力所带来的低成本和日益扩大的市场,给外来直接投资带来了巨大的推动力,以至大量外资流入我国,由此加大了外商投资头寸。(3)对于我国这样的发展中国家,GDP明显大于GNP,而邓宁理论中所使用的解释变量是GNP,所以,用人均GDP来解释我国的对外直接投资会存在一定的误差。但是由于我国对GNP的统计并不是很完整,因此本文选取GDP作为衡量我国经济发展水平的直接指标。