论文题目：注册制询价机制改革对IPO抑价率的影响

摘要：2018年11月,习近平总书记在首届中国国际进口博览会开幕式上,宣布将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。时隔260天,科创板迎来了首批25家上市公司,正式开市,开启了我国证券市场注册制改革的大门。紧随科创板步伐,创业板注册制也紧锣密鼓地启动开来。2020年8月24日首批18家注册制上市公司股票在创业板挂牌交易,标志着注册制改革进程又往前迈了一大步。现如今证券市场即将迈入全面注册制,研究注册制与核准制下A股股票IPO抑价率的差异,对于完善我国与定价相关的法规机制,指导股票市场完成向注册制的顺利转变,充分发挥市场化定价效果,具有十分重大的意义。注册制下新股定价脱离了23倍的市盈率限制,将估值定价的权利直接交给市场,首发市盈率更加多元,有助于引导市场发挥其价格发现的作用,从而使新股的发行价格更好地向其内在价值回归。注册制后打新的不败神话被打破,2019年上市的科创板企业洛阳建龙微纳新材料股份有限公司（股票代码:688357.SH）在上市第一天就跌破发行价,创下注册制新股破发速度之最。然而由于我国证券市场实行注册制时间尚短、一些询价制度尚需完善等原因,从2020年下半年起,IPO发行价格、发行市盈率和募集资金均处低位的“三低”新股频频出现,且市场上也出现了对参与询价的投资者抱团询价压低发行价格从而赚取一、二级市场差价的质疑声。本文基于此对注册制询价机制改革对IPO抑价率的影响进行研究,本文的IPO抑价率定义为新股开板日收盘价相较于发行价格的增长率,本文首先运用Mann-whitney检验对注册制改革前后的创业板新股进行分析,发现两样本IPO抑价率之间存在非常显著的差异,表明注册制询价机制改革对新股IPO抑价率产生了影响。之后本文结合公司内在价值、市场情绪、发行情况和宏观经济状况选取可能影响IPO抑价率的自变量指标。为避免由于实行注册制的科创板、创业板IPO企业与实行非注册制的主板企业初始条件不同而导致的选择偏差,本文以先实行核准制后进行注册制改革的创业板IPO企业为样本进行研究,以首批注册制企业上市的2020年8月24日为分隔点,分别对该时间点之前和之后上市的创业板企业进行逐步回归,确定其最优模型,并采用加权最小二乘法对其异方差性进行处理。通过实证研究发现注册制询价机制改革对新股发行IPO抑价率产生了影响:注册制改革后创业板上市公司的观测值所拟合的方程更好地体现了与换手率等指标及宏观经济状况的变动关系,但注册制下的投资者过分关注拟上市企业的盈利指标即发行前每股收益,而在一定程度上忽视了公司的股权结构、偿债能力等因素。本文又对2015年11月6日（第九次重启IPO）至科创板开市之间上市的主板公司及科创板开市后IPO的主板公司进行倾向得分匹配,以探究科创板注册制询价机制改革对尚未实行注册制的主板市场IPO抑价率的影响,发现平均处理效应ATT的估计值为0.8288,对应的t值为0.93,小于1.96的临界值,不显著,因此不能表明科创板注册制询价机制改革对主板企业的新股IPO抑价率有较为显著的影响。本文最后从发行人与网下询价投资者之间的博弈、对承销商的要求、信息披露三个方面给出相关的政策建议。本文的创新点在于:第一,目前研究科创板和创业板注册制下询价机制改革对于IPO抑价率影响的学者和文献较少,因此选题一定程度上是对该领域的前沿性学术研究。第二,本文考虑了目前实行注册制的科创板和创业板公司与核准制下的主板公司初始条件的不同而导致的“选择偏差”,本文以先实行核准制后进行注册制改革的创业板IPO企业为样本进行研究,很好地解决了这一问题。第三,采用倾向得分匹配对科创板试点注册制改革对主板上市新股的IPO抑价率的影响进行了研究,而其他相关文献中则较少考虑到注册制询价机制改革对当前仍实行核准制的主板IPO抑价的影响。

关键词：注册制;询价制度;IPO抑价

学科专业：金融硕士（专业学位）

摘要

abstract

第一章 绪论

第一节 发行定价市场对资本市场发展的重要意义

第二节 我国发行定价机制变迁

第三节 关于新股发行定价效率相关的研究理论

一、IPO抑价现象的理论解释

二、政策制度变更对新股定价效率的影响

三、IPO定价的影响因素

第四节 IPO市场情况分析

第二章 研究设计与样本选择

第一节 样本选择与抑价率特征描述

第二节 变量选择与模型建立

一、变量选择

二、模型建立

第三章 实证结果分析

第一节 描述性统计

第二节 实证研究结果及分析

第三节 注册制改革对主板IPO抑价率的影响研究

第四章 结论及建议

第一节 结论

第二节 政策建议

参考文献

致谢